【院線行業(yè)】整合趨勢已定，2020年有望迎來票房翻倍施妍 周建華 院線行業(yè)作為電影產(chǎn)業(yè)鏈的下游，牢牢把控電影變現(xiàn)的渠道，屬于我們定義的“新傳媒、新平臺”，具有長期價值的行業(yè)。無論傳統(tǒng)時代，還是互聯(lián)網(wǎng)時代，傳媒行業(yè)大市值公司，比如迪士尼、Netflix等，通常均為垂直一體化的平臺類公司，即以渠道為核心，拓展到“內(nèi)容+廣告+實景+衍生品”等產(chǎn)業(yè)鏈上下游，可見渠道對于產(chǎn)業(yè)的重大意義。 美國院線歷經(jīng)整合形成“三足鼎立”，并購推動龍頭崛起。縱觀美國院線發(fā)展史，美國院線經(jīng)歷了四個重要的階段：高度競爭-垂直壟斷-壟斷瓦解-洗牌重整，而后形成了Regal、AMC和Cinemark三大寡頭占據(jù)市場51%份額的局面。美國院線發(fā)展啟示錄：1、渠道為王；2、并購促成龍頭崛起；3、發(fā)揮區(qū)域優(yōu)勢；4、盈利多元化降低票房依賴度；5、技術升級把握時代需求；6、提升服務質量增加用戶粘性。 觀影人次和票價驅動2020年票房翻倍增長。2004年到2015年中國電影經(jīng)歷了最黃金的時代，票房實現(xiàn)從15億向440億的飛躍，復合增速高達35.9%，2016年受限于內(nèi)容質量的下滑、票補的減少、票房打假的盛行等一系列因素的影響，全年實現(xiàn)票房455億，票房同比僅增長3.7%。從短期來看，我們認為2017年在擁有大量粉絲群的系列IP題材海外電影帶動下，全年票房增速有望實現(xiàn)拐點向上。從長期來看，我們預計2020年觀影人次相對2016年增長77%到達24.3億次，平均票價相對于2016年增長12.6%達到37.4元，票房市場規(guī)模達到909億，實現(xiàn)翻倍增長。 院線行業(yè)迎來整合，集中度加速提升。院線處于電影產(chǎn)業(yè)鏈下游，近20年來其分賬比例經(jīng)歷下滑后穩(wěn)定在57%的水平。從長期來看，國內(nèi)院線行業(yè)將經(jīng)歷“起步-競爭-整合-領軍”的發(fā)展周期，目前歷經(jīng)起步、競爭，即將迎來整合，隨后形成龍頭領軍的局面。我們認為隨著院線資產(chǎn)陸續(xù)上市，將更能通過資本的力量“以大吃小”加速行業(yè)整，同時，行業(yè)單屏產(chǎn)出由2015年138萬下降至2016年108萬，降幅21.7%，超50%以上影院處于虧損狀態(tài)，部分虧損影院退出市場亦或是被并購，從而加速集中度提升進程。另外，我們認為新媒體對于院線的分流有限：1、從制片方的角度，新媒體版權價格遠低于院線；2、從院線的角度，院線聯(lián)合抵制新媒體同步發(fā)行；3、院線在觀影效果、觀影習慣和社交屬性上優(yōu)于新媒體。 我們認為國內(nèi)院線歷經(jīng)起步、競爭，即將迎來整合，隨后形成龍頭領軍的局面。我們深度剖析美國院線發(fā)展史，發(fā)現(xiàn)美國院線歷經(jīng)“高度競爭-垂直壟斷-壟斷瓦解-洗牌重整”這四個階段后形成三大寡頭鼎力的局面，結合國內(nèi)院線發(fā)展歷程，我們認為國內(nèi)院線歷經(jīng)起步、競爭，即將迎來整合，隨后形成龍頭領軍的局面，行業(yè)集中度提升，龍頭公司將依靠規(guī)模優(yōu)勢以及運營管理經(jīng)驗帶來整體盈利能力的提高。 1.美國院線：歷經(jīng)整合形成“三足鼎立” 縱觀美國院線發(fā)展史，美國院線經(jīng)歷了四個重要的階段：高度競爭-垂直壟斷-壟斷瓦解-洗牌重整，而后形成了Regal、AMC和Cinemark三大寡頭占據(jù)市場51%份額的局面。高度競爭時期：院線從無到有，產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)自由競爭狀態(tài)，個人投資者占據(jù)主要市場；垂直壟斷時期：好萊塢實現(xiàn)了整個電影行業(yè)“制片-發(fā)行-放映”的垂直整合，形成了“五大”和“三小”八家壟斷的局面；壟斷瓦解時期：《派拉蒙法案》迫使好萊塢主要制片廠商賣掉他們的電影院線，行業(yè)垂直壟斷瓦解，產(chǎn)生通用、聯(lián)藝、AMC和普利特等后期新的一批院線行業(yè)龍頭；洗牌重整時期：經(jīng)歷了由銀幕擴張進入到資本整合的階段，Regal Entertainment Group、AMC和Cinemark構成了當代美國院線行業(yè)“三足鼎立”的局面。 1.1鎳幣影院時期（1893-1913）：高度競爭的新興產(chǎn)業(yè) 從1893年“美國電影”發(fā)明到1913年前后“鎳幣影院”的衰落是美國影院的“前影院時期”。在此期間，美國影院經(jīng)歷了從無到有，從室外到室內(nèi)的過程。 1905年，第一家鎳幣影院開設，標志著專門的電影放映業(yè)形成。這一僅售五分錢門票的影院形式是后期院線行業(yè)的萌芽，電影也從過去輕歌舞劇院中的幕間余興變成了一種獨立的藝術形式。到1910年，全美已有10000家鎳幣影院。 這一時期鎳幣影院進入門檻低，整個產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)出高度的自由競爭狀態(tài)。眾多個人投資者開始進入電影行業(yè)，后期院線龍頭公司的創(chuàng)始人如馬庫斯·駱、威廉·福克斯、巴拉班·卡茨等都是通過鎳幣影院而逐漸進入院線行業(yè)并借勢發(fā)展起來。 1.2電影宮殿時期（1913-1948）：行業(yè)垂直壟斷 1914年，紐約第一家電影宮殿——斯特蘭德影院開業(yè)，標志著電影宮殿時代的到來。這一時期，美國電影產(chǎn)業(yè)飛速發(fā)展，出現(xiàn)了首映式和影院登記制，明星經(jīng)理人也開始用科學的方法管理電影宮殿，為顧客提供更好的服務。20世紀20年代，以商品零售為代表的連鎖式經(jīng)營成為美國經(jīng)濟增長的一個顯著動力，電影產(chǎn)業(yè)也不例外，早期的電影大亨開始修建連鎖院線，占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢，推動著院線制度從地區(qū)到全美范圍內(nèi)的逐步完善。1916-1924年間，幾乎所有的新老影院都加入了影院的連鎖店——電影院線公司，電影產(chǎn)業(yè)的新時代來臨。 以上述院線發(fā)展為契機，好萊塢實現(xiàn)了整個電影行業(yè)“制片-發(fā)行-放映”的垂直整合，形成了“五大”和“三小”（聯(lián)藝、哥倫比亞、環(huán)球）八家壟斷的局面。此時的電影產(chǎn)業(yè)高度垂直壟斷，五大院線龍頭之間通過首輪影院壟斷、內(nèi)部聯(lián)合、盲眼購買及打包預訂等一系列獨具特色的“行業(yè)規(guī)則”維持壟斷地位，實現(xiàn)利潤最大化，相應地推動好萊塢電影產(chǎn)業(yè)經(jīng)住經(jīng)濟危機的考驗，步入黃金時代。 1.3傳統(tǒng)影院衰落時期（1948-1963）：垂直壟斷瓦解 “五大”的垂直壟斷引起了越來越多獨立放映商的不滿，在其推動下，1948年美國司法部頒布了《派拉蒙法案》，迫使好萊塢主要制片廠商賣掉他們的電影院線，行業(yè)垂直壟斷瓦解。這一時期，好萊塢電影產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)了動蕩，院線行業(yè)進入了艱難的衰落時期。 在傳統(tǒng)室內(nèi)影院衰落的同時，汽車影院迎來了黃金時期。汽車影院出現(xiàn)于20世紀30年代，30年代末，汽車影院已經(jīng)有了50家，而在這一時期，汽車影院飛速發(fā)展并涌現(xiàn)發(fā)展出通用、聯(lián)藝、AMC和普利特等后期新的一批院線行業(yè)龍頭。 1.4多廳影院時期（1963-1988）：新秀并起，行業(yè)重新洗牌 60年代開始了美國十余年的動蕩時期，電影產(chǎn)業(yè)也進入了調整期。隨著電視、郊區(qū)化等進一步的沖擊，觀影人數(shù)逐年減少，從40年代末開始的全美電影觀眾人數(shù)銳減的趨勢一致持續(xù)到50年代末60年代初，到1961年，全美觀眾人數(shù)只有4160萬人次/周，比1946年最高峰的一半還少，這一現(xiàn)象對整個電影行業(yè)暗示了極大的危機。同時好萊塢為了應對危機在1968年推出了分級制，一方面使得片廠在保持利潤的前提下能夠集中力量對新片內(nèi)容和形式進行探索，另一方面直接導致了多廳影院的盛行。 派拉蒙法案后，五大電影制片廠被迫與旗下的影院院線分離，而這些院線的接管者由于缺少大制片廠強有力的資金支持，在之后多年舉步維艱，一些院線甚至被再次轉賣給個人。到了20世紀60、70年代，這些早期盛極一時的巨無霸院線無論在影院數(shù)量還是經(jīng)營規(guī)模上都有所衰落。尤其是60年代末，當“大型購物中心”中的多廳影院大量增加后，他們的份額進一步縮小。而這一時期，以多廳影院為主要組成單位的多廳影院院線開始出現(xiàn)，并逐漸形成覆蓋全美的院線網(wǎng)絡，這些院線很多都是從40年代的汽車院線發(fā)展而來，是派拉蒙法案的直接受益者。
70年代末起源于加拿大的多廳影劇院（Cineplex Odeon）強勢崛起，其所倡導的多廳影院的全功能和舒適化趨勢導致了巨型多廳影院的出現(xiàn)。 80年代后期里根政府放松了政策監(jiān)管，大型的電影公司又開始重新涉足院線，哥倫比亞、環(huán)球、派拉蒙、華納都先后購買了美國的部分院線，占據(jù)美國全部大概22,000張銀幕中的約16%。 不同于大制片時代的垂直整合，在網(wǎng)絡、電視、DVD、錄像設備等新的傳播方式不斷發(fā)展的背景下，此時的電影公司更加偏好橫向整合，打造大型跨界傳媒集團。最先開始的是電影公司和電視公司的橫向融合，1980年幾家大的電影公司被大型傳播公司收購，融入到其多元化的娛樂版圖之中。1989年索尼購買了哥倫比亞電影公司，之后華納傳播與時代公司合并為時代華納，1995年迪士尼購買ABC電視網(wǎng)等等。 經(jīng)過一系列的行業(yè)內(nèi)部整合，以及新的競爭者崛起，目前美國電影產(chǎn)業(yè)有新的八家主要參與者：索尼影業(yè)（Sony/Columbia），?？怂梗?0th Century Fox）、迪斯尼（Disney/Buena Vista）、時代華納（Time Warner）、派拉蒙（Paramount）、環(huán)球（Universal）、米高梅（MGM/UA）和夢工廠（Dream Works），他們成為了新好萊塢的中堅力量。 而院線行業(yè)也經(jīng)歷了由銀幕擴張進入到資本整合的階段，Regal Entertainment Group、AMC和Cinemark構成了當代美國院線行業(yè)“三足鼎立”的局面。 2.美國院線啟示錄：渠道為王，并購促進龍頭崛起 美國院線發(fā)展啟示錄：1、渠道為王，院線作為回收成本的渠道，占據(jù)著產(chǎn)業(yè)鏈重要一環(huán)，通過排片、宣傳影響著電影票房；2、并購促成龍頭崛起，美國三大院線通過并購不斷提升市占從而形成目前寡頭局勢；3、發(fā)揮區(qū)域優(yōu)勢，當前我國三四線以及廣大農(nóng)村地區(qū)的很多觀影需求還得不到滿足，現(xiàn)有院線公司應發(fā)現(xiàn)并填補相應的市場，做好“渠道下沉”；4、盈利多元化降低票房依賴度，國外非票收入占比超35%，國內(nèi)20-25%尚存在提升空間；5、技術升級把握時代需求，加強技術升級增加票房收入同時提升行業(yè)進入門檻；6、提升服務質量增加用戶粘性，建立會員積分制，通過增值服務增加會員粘性。 2.1渠道為王 院線作為電影收回成本的渠道，占據(jù)著產(chǎn)業(yè)鏈重要一環(huán)，電影制片公司的興衰與其對渠道的掌控密切相關，顯示出“渠道為王”的特點。 布局院線渠道進行上游整合，搶占電影放映話語權。早在制片廠時期，好萊塢大制片廠內(nèi)掌握渠道的“五大”實力便明顯強于只進行電影制作的“三小”?！拔宕蟆贝蠖嗍且栽壕€起家再往上游整合，形成了“制片、發(fā)行、放映”的垂直整合體系。而“三小”因為沒有自己的院線渠道，規(guī)模與影響力要小的多。到好萊塢的黃金時期，“三小”更是被“五大”的內(nèi)部壟斷排斥在電影院線之外，只能通過五大院線旗下的影院放映拍攝的影片，有時甚至拍攝B級影片供獨立影院或者是汽車影院放映。由此可以看出掌握院線這一終端渠道可以幫助公司更好地實現(xiàn)盈利。 院線渠道與傳統(tǒng)和新媒體渠道協(xié)同，提升內(nèi)容公司盈利水平。在新好萊塢時期，派拉蒙電影公司、華納兄弟影視娛樂公司、20世紀福克斯電影公司、NBC環(huán)球影視娛樂公司不僅擁有部分院線，還擁有多個電視廣播網(wǎng)絡渠道，電視傳媒集團有利潤的業(yè)務為集團公司貢獻了相對穩(wěn)定的利潤，而旗下的影視公司可以與集團內(nèi)部的電視廣播網(wǎng)絡形成協(xié)同實現(xiàn)利益最大化。而還沒有渠道的影視公司包括獅門影業(yè)、夢工廠等獨立影視公司業(yè)務收入及利潤只能依賴于影視劇的銷售，其中夢工廠是一家更加純粹的內(nèi)容制作型公司，業(yè)績表現(xiàn)更加不穩(wěn)定，2016 年傳媒巨頭康卡斯特以38 億美元收購夢工廠動畫，夢工廠動畫從納斯達克市場退市。 2.2并購促成龍頭崛起 縱觀美國院線產(chǎn)業(yè)發(fā)展史，無論是大制片廠時代，還是80年代末以來巨型多廳影院時期的發(fā)展，行業(yè)龍頭的發(fā)展史都是一部并購擴張史。通過并購，院線不僅可以提升自己的議價能力，提高利潤、降低成本，也可以奪得某一個放映許可區(qū)的放映權。 當前我國院線行業(yè)還呈現(xiàn)著“一超多強”的局面，行業(yè)集中度遠小于美國，類似于美國20世紀30-40年代垂直整合的情況。因此，鼓勵院線企業(yè)跨產(chǎn)業(yè)鏈上下游，從電影制作到發(fā)行、放映的收購將有利于增加院線行業(yè)的市場集中度，提升議價能力、增大市場份額。而非產(chǎn)業(yè)鏈垂直整合類的院線需通過不斷的兼并收購穩(wěn)固和擴大自身的影響力。 2.3善于發(fā)揮區(qū)域優(yōu)勢 在2016年被AMC收購之前，卡麥克曾是全美第四大影院。卡麥克影院是美國的鄉(xiāng)村院線，主要分布在中等規(guī)模的非城市社區(qū)，通過瞄準農(nóng)村地區(qū)空白的市場和日益興盛的電影需求而實現(xiàn)自身的發(fā)展，避免了在大城市中和既有的強勢力量進行競爭。這啟示我國也應做好“區(qū)位”布局，當前我國一線城市影院數(shù)持續(xù)增多，三四線以及廣大農(nóng)村地區(qū)的很多觀影需求還得不到滿足，現(xiàn)有院線公司應發(fā)現(xiàn)并填補相應的市場，做好“渠道下沉”。同時看好幸福藍海、廣東大地這種地方性的院線發(fā)展，即利用好自身“區(qū)位”優(yōu)勢，填補空白市場，從而實現(xiàn)自身的成長。 2.4盈利方面多重化降低票房依賴 院線收入主要包括票房分賬收入、賣品收入和廣告收入。美國院線建構起了票房之外的多元化盈利機制，除了票房外還用種種手段開拓了餐飲、廣告、場地租賃等收入來源。在票房收入之外，院線的第二大收入來源是食品和飲料收入，而且由于這部分收入不必與發(fā)行商分割，毛利率甚高，可高達80-85%。因此食品和飲料收入實際成為了院線利潤最主要的來源。 美國票房分賬一般采用階梯遞減制，具體而言有兩種模式，一是扣除放映商成本后90/10分割制，即其從票房收入中扣除影院固定成本后，再按照逐周遞減的比例將票房返還給發(fā)行商。在主流影片上映的前兩周，發(fā)行商通?？色@得90%的票房收入，放映商獲得10%或更少。接下來，發(fā)行商可獲得的票房收入每兩周降低10%，而放映商相應地增長10%，放映愈久能獲得的票房收入比例更高。另一種是分成保底，即每周所獲票房收入不能低于總票房的一定比例(通常首周是70%，其后每兩周降低10%)。 現(xiàn)階段我國票房分賬主要用固定比例，票房收入成為院線和影院收入的主要來源。目前，可分賬票房為扣除5%的電影專項基金和3%的增值稅后剩余的92%票房收入，院線和影院提留可分賬收入的57%，中影數(shù)字收取1%-3%的代理費，剩余歸電影制片方和發(fā)行方。
目前中國影院對票房的依賴過大，從而造成了盈利的不穩(wěn)定。萬達的票房收入占比明顯高于Regal與AMC，我國的院線可以創(chuàng)新出更多的收入模式，如幸福藍海推出了“3+X”模式，即“票價、飲料、爆米花+創(chuàng)新”模式。此外國內(nèi)院線還可以創(chuàng)新盈利方式比如舉辦明星見面、宣傳會和首映式等；發(fā)揮電影的IP價值，做好衍生品銷售分成等。
2.5加強技術升級把握時代需求 美國院線發(fā)展史中的強者都切實把握住了時代的需求。如AMC就是很好地抓住了多廳影院的契機而壯大。電影宮殿時期，人們對于看電影本身的熱情大于電影本身，此時注重觀影體驗的電影宮殿應運而生；50年代，隨著媒體內(nèi)容的豐富，人們對于電影本身的內(nèi)容要求更高，從而寬銀幕、立體聲的高質量“大片”更受關注。 同時，美國的影院也都注重加強技術升級，截止2015年底，AMC已擁有2463塊3D屏幕，包括13塊PLF超大屏幕與152塊IMAX大屏幕。在2015年AMC的票房收入中，3D電影創(chuàng)造的票房比2D電影多41%，足以看出技術升級對于院線盈利的重要性。 隨著我國經(jīng)濟水平的提高和傳媒內(nèi)容的發(fā)展，消費者希望能有更好的觀影體驗，同時對于電影的質量要求日益提高。這啟示院線應該通過放映技術和設備的升級改造，為觀眾提供更好的體驗。院線的雄厚資本和規(guī)模效應使其能更及時地實現(xiàn)對旗下影院的設備升級，如2007年2月，當美國大部分影院還在為數(shù)字化升級改造的費用而躊躇不前時，美國前三大院線Regel、AMC和Cinemark合資成立了數(shù)字影院執(zhí)行伙伴(Digital Cinema Implementation Partners)，籌措了近6.6億美元資金，從2008年初開始用了3-4年時間完成了其所擁有的14000塊銀幕數(shù)字化轉換，在市場競爭中占據(jù)優(yōu)勢。同時，加強技術設備升級還可以增加行業(yè)的進入壁壘，從而減少潛在進入者的威脅。 2.6提升服務質量，增大用戶黏性 建設和維護院線的品牌，增強觀眾的忠誠度。美國院線運營商會力圖用清晰明了的品牌形象、人性、標準化的服務安排以及統(tǒng)一規(guī)劃的營銷活動等建構起院線品牌，并培養(yǎng)出忠實消費群體。為了培養(yǎng)觀眾的忠誠度，一方面，美國院線如Regal、AMC都設有會員制度，觀眾入會后可以在院線旗下各個影院都能享受權益。不像中國的院線多是給予會員直接的折扣優(yōu)惠，美國院線的會員卡多采用積分制，會員每一次消費都可以獲得積分，滿一定積分后可兌換免費的電影票、餐飲套餐或現(xiàn)金券，從而促使觀眾增多消費。另一方面，院線也會展開統(tǒng)一的品牌宣傳活動，如制作形象宣傳短片在電影放映前播放；在一些特殊的節(jié)日、暑期檔等推出優(yōu)惠酬賓，并在媒體、官方網(wǎng)站等地方刊載廣告等，以各種方式增強觀眾對院線品牌的認可。 3.電影行業(yè)：2020年票房有望翻倍 2004年到2015年中國電影經(jīng)歷了最黃金的時代，票房實現(xiàn)從15億向440億的飛躍，復合增速高達35.9%，2016年受限于內(nèi)容質量的下滑、票補的減少、票房打假的盛行等一系列因素的影響，全年實現(xiàn)票房455億，票房同比僅增長3.7%。從短期來看，我們認為2017年在擁有大量粉絲群的系列IP題材海外電影帶動下，全年票房增速有望實現(xiàn)拐點向上。從長期來看，我們預計2020年觀影人次相對2016年增長77%到達24.3億次，同時3D和IMAX占比提升帶來平均票價提升，票房市場有望翻倍增長。 3.1電影行業(yè)經(jīng)歷黃金十年增速陡降 電影黃金十年復合增速近40%，16年真實增速10.3%。自2004年開始到2015年中國電影經(jīng)歷了最黃金的時代，票房實現(xiàn)從15億向440億的飛躍，復合增速高達35.9%，觀影人次從不到1億次上升到12.56億次，人均觀影人次達到0.9，城鎮(zhèn)人均觀影人次1.6，愈發(fā)逼近歐美等發(fā)達國家水平。2016年，受限于內(nèi)容質量的下滑、票補的減少、票房打假的盛行等一系列因素的影響，全年實現(xiàn)票房455億，人均觀影人次達到1.0，票房同比僅增長3.7%，與過去十年近40%的復合增速形成鮮明的對比，剔除票補變化這一因素的影響，2016年票房增速預計為10.3%（假設16年全年票補約15億，15年全面票補40億），與觀影人次9.2%的增速相匹配。
3.2票房：短期進口片刺激，長期觀影人次推動 從短期來看，2季度開始《速度與激情8》、《變形金剛5》和《加勒比海盜5》等具備大量粉絲群的系列IP題材集中上映有望帶動二季度票房增速拐點向上，另外，《中美備忘錄》重簽，包括進口片的引進數(shù)量有望增加從而對國內(nèi)票房總量形成進一步拉動。長期來看，我們預計2020年觀影人次相對2016年增長77%到達24.3億次，同時3D和IMAX占比提升帶來平均票價提升，票房市場有望翻倍增長。 3.2.1 海外進口大片推動票房拐點向上 春節(jié)檔和進口片拉動2017年票房開門紅。2017年的1-2月份的總票房109.4億元，同比增長1.8%，2017年1-2月票房在16年高基數(shù)上仍能實現(xiàn)正增長一方面是由于春節(jié)檔票房成績客觀，包括《功夫瑜伽》、《西游伏妖》、《乘風破浪》在內(nèi)的大片均實現(xiàn)10億以上票房成績，另一方面是由于包括《極限特工：終極回歸》、《生化危機6》在內(nèi)的海外進口片對票房起到主要的拉升作用，兩個月總票房排名前十五的影片中，海外進口片共有7部，占總票房的41.3%。
3月開始好萊塢系列電影云集。從3月開始將會有更多進口大片陸續(xù)登場，其中不乏《速度與激情8》等一直以來經(jīng)典的好萊塢IP續(xù)集。經(jīng)典的IP多年來通過各種渠道累積了大量的粉絲，相比全新內(nèi)容的電影，更能在第一時間吸引眼球、引起興趣。分別于3月、4月、6月和7月上映的《金剛狼3：暮狼尋鄉(xiāng)》、《速度與激情8》、《變形金剛5》和《加勒比海盜5》，都是具備大量粉絲群的系列IP題材，有望拉動整體票房和觀影熱情。
我們預計2季度票房增長25%，將迎來拐點向上。2016年2季度受制于票補的減少、票房打假以及內(nèi)容的缺乏，合計實現(xiàn)票房僅101.0億，2017年2季度預計4月《速遞與激情8》、5月《加勒比海盜5》、6月《變現(xiàn)金剛5》、《神偷奶爸3》等陸續(xù)上映，有望持續(xù)帶來單片及整體票房超預期。 《中美備忘錄》重簽有望提升進口片數(shù)量從而帶動整體票房。隨著中美于2012年簽訂的WTO電影相關協(xié)議到期，包括進口片的引進數(shù)量、市場宣傳發(fā)行以及票房分賬比例等重要的相關條款即將重新協(xié)商，面對美國國內(nèi)票房增長緩慢和家庭娛樂消費下滑的局勢，我們預計好萊塢可能在中國市場通過增加大片發(fā)行數(shù)量等方式來爭取的更大利益，從而對國內(nèi)票房總量形成進一步拉動。 3.2.2長期來看票房驅動在于觀影人數(shù)的提升，票價提升帶動也不可忽視 電影票房的兩個核心驅動要素是觀影人次和票價水平。其中觀影人次主要由居民收入水平、消費習慣、影院數(shù)量以及影片品牌和宣傳等要素決定，票價則主要由目標消費者收入水平和內(nèi)容制作水平驅動。目前，我國一二線城市人均觀影人次處于較高水平，但是內(nèi)三四線城市電影消費的習慣仍存在較大提升空間，長期來看觀影人次的提升將是票房增長的主要驅動力所在，同時票價的提升也不容忽視。
國內(nèi)人均觀影人次相對其他國內(nèi)處于低水平。首先，國內(nèi)人均觀影人次相對國外較低，最近7年一直處于上升通道。即便國內(nèi)2016年的人均觀影人次創(chuàng)新高達到1.0次，城鎮(zhèn)人均觀影人次達到1.8次，但是橫向對比美國、韓國、日本、法國可以發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)人均觀影人次不到法國的1/3，僅為北美和韓國的1/4，這說明我國的人均觀影人次空間還很大。
國內(nèi)觀影人群年輕化配合電影消費習慣養(yǎng)成，觀影人次的提升具備可持續(xù)性。相對北美平均觀影年齡40多歲，國內(nèi)由于85后和90后開始經(jīng)濟獨立、消費能力不斷提升，平均觀影年齡逐漸年輕化，平均21歲。從一線城市到五線城市，國內(nèi)觀影用戶19-30歲的年齡段占到所有觀影人群的60%以上。同時，國內(nèi)電影消費的習慣正處于養(yǎng)成階段，觀影人群的年輕化可以賦予未來人均觀影人次的提高具備較大的可持續(xù)性。
中國電影票價絕對值較低，且從購買力平價角度票價處于正常水平。我們對比中國與日本、英國、美國、印度等國家的票價水平，國內(nèi)票價僅高于印度，低于日本、英國、美國、俄國等國家。同時，我們從購買力平價角度考慮，中國GDP購買力：美國GDP購買力=1.09，中國GDP：美國GDP=0.59，因此，按照購買力平價，在美國1美元的物品，按照相同的購買力，國內(nèi)價格應該為0.55美元（=0.59/1.09），即按照購買力平價，國內(nèi)電影票價為33元，與2016年的平均票價33.2基本相同。
從2015年不同銀幕類型消費情況可以看到，目前“3D+IMAX”的銀幕消費占比已經(jīng)超過50%，而3D和IMAX影片在接下來的幾年內(nèi)預計還會不斷增加，“3D+IMAX”時代已經(jīng)到來。這主要是兩個因素的作用結果：一方面，雖然對于現(xiàn)階段國內(nèi)電影消費群體的大部分人而言，電影屬于奢侈品消費，因而在票價和觀影體驗的取舍上會更加注重后者。但是，隨著3D、IMAX的技術漸趨成熟，其色澤清晰、亮度適中、杜比立體環(huán)繞的音效給觀眾帶來了極致的浸入式觀影體驗，從而鎖定了一部分顧客群體成為忠實粉絲。尤其是，國內(nèi)更加年輕的觀影人群，相對更愿意為了更好的觀影體驗而支付更高的票價。另一方面，影院為了提升賣座率，也更加傾向于引進適于3D和IMAX播放的影片，同時更在不斷完善和改進包括座椅和3D眼鏡在內(nèi)的與IMAX和3D銀幕有關的影院配套的硬件設施。 3D和IMAX占比提升將不可逆轉地帶動后續(xù)票價的提升。相對普通屏幕31.9元的均價而言，由于制作成本更高等原因，3D和IMAX銀幕的票價更高，平均分別達到37.4元和55.1元。隨著3D和IMAX占比的不斷提升，總體票價將會有所上升。
3.3 2020年票房有望實現(xiàn)翻倍增長，復合增速18.8% 受益于三四線城市觀影人次的大幅提升以及一二線城市觀影人次的勻速增長，一線、二線、三線及以下城市人均觀影人次2020年分別為4.0次、3.4次、1.3次，總觀影人次達到24.3億次，相比于2016年13.7億次增長77.4%。另外，中國電影票價絕對值較低，3D和IMAX電影占比提升帶來的結構性變化有望拉動平均票價的提升，預計2020年平均票價達到37.4元，相比于2016年增長12.6%。2020年票房達到909億元，相比2016年455億元實現(xiàn)翻倍增長。 3.3.1 2020年觀影人次達到24.3億，增長77.4% 票房預測的一個核心要素是觀影人次，觀影人次由常住人口和人均觀影人次兩個要素決定。我們假設在院線和銀幕數(shù)不變的前提下，單位人均GDP的提高可以帶動單位人均觀影人次的提升，從而我們可以通過比對各個時期及各個地方的人均GDP水平來選擇參考值對人均觀影人次進行預估。同時，由于我國幅員廣闊，各地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展不平衡，人口分布也不均衡，因此我們對全國各個城市進行一定的級別劃分從而分別預測各級城市群的人均觀影人次和常住人口數(shù)量，最后進行加總以便能夠更加合理地對全國整體票房做出預估。
我們以人均GDP水平作為標準選擇參考值來預估人均觀影人次是基于兩者之間存在的高度正相關關系。縱向比對我國2008年至2016年間國內(nèi)人均GDP和國內(nèi)人均觀影人次，發(fā)現(xiàn)兩者的歷史走勢趨同，且隨著人均GDP的逐漸提升，人均觀影人次的提升幅度更高；同時，我們橫向比對了我國2015年全國主要城市的人均GDP和各自的人均觀影人次，兩條曲線也呈現(xiàn)出高度擬合的形態(tài)。我們認為人均GDP和人均觀影人次的正相關關系主要來自兩個方面的原因：一方面，從需求端來看，電影消費是一種文化消費，和衣食住行的消費不同，文化消費受到收入水平影響較大，收入水平的提高不但可以提高文化消費的能力，也會通過使得生活標準的提升而促進文化消費的意愿；另一方面，從供給端來看，人均GDP和當?shù)氐慕?jīng)濟發(fā)展水平是高度正相關的，而經(jīng)濟水平更高也意味著該地的影院設備以及相關硬件配置也更為完善，這能夠提供潛在觀眾更多更愿意消費的影片。
2020年，總觀影人次達到24.3億次，相比2016年近翻倍增長。按照人均GDP水平，2020年，一線城市直接對標成熟市場，二線城市達到一線城市目前的水平，三線及以下城市達到二線城市2013年的水平。2020年，各線城市人均觀影人次分別為4.0次、3.4次、1.3次，總觀影人次達到24.3億次，相比2016年13.7億次增長77.4%。
2020年票價有望達到37.4元，相比2016年增長12.6%。中國電影票價絕對值較低，3D和IMAX電影占比提升帶來的結構性變化有望拉動平均票價的提升，且從美國的經(jīng)驗來看，中長期票價增速基本與國內(nèi)GDP增速持平。我們預計2016-2020年GDP保持5.5%左右增速，保守估計票價從2016年33.2元每年保持3%增速至2020年達到37.4元，相比于2016年增長12.6%。從2017年1-2月平均票價來看，相比于2016年同比增長3.6%，平均票價增長初步顯現(xiàn)。
4.院線行業(yè)：行業(yè)迎來整合，集中度加速提升 院線處于電影產(chǎn)業(yè)鏈下游，近20年來其分賬比例經(jīng)歷下滑后穩(wěn)定在57%的水平。我們深度剖析美國院線發(fā)展史，發(fā)現(xiàn)美國院線歷經(jīng)高度競爭-垂直壟斷-壟斷瓦解-洗牌重整這四個階段后形成三大寡頭鼎力的局面，結合國內(nèi)院線發(fā)展歷程，我們認為國內(nèi)院線行業(yè)將經(jīng)歷“起步-競爭-整合-領軍”的發(fā)展周期，目前歷經(jīng)起步、競爭，即將迎來整合，隨后形成龍頭領軍的局面。我們認為隨著院線資產(chǎn)，如萬達、中影、上影和幸福藍海等陸續(xù)上市，將更能通過資本的力量“以大吃小”加速行業(yè)整，同時，行業(yè)單屏產(chǎn)出由2015年138萬下降至2016年108萬，降幅21.7%，超50%以上影院處于虧損狀態(tài)，部分虧損影院退出市場亦或是被并購，從而加速集中度提升進程。 市場關注新媒體用戶規(guī)模和市場規(guī)模的爆發(fā)式增長對院線的影響，我們認為新媒體對于院線的分流有限：1、從制片方的角度，新媒體版權價格遠低于院線；2、從院線的角度，院線聯(lián)合抵制新媒體同步發(fā)行；3、院線在觀影效果、觀影習慣和社交屬性上優(yōu)于新媒體。 4.1院線處于電影產(chǎn)業(yè)鏈下游，分享57%票房 2001 年12 月18 日，國家廣播電影電視總局、文化部聯(lián)合頒發(fā)了《關于改革電影發(fā)行放映機制的實施細則（試行）的通知》的1519 號文，提出了實行以院線為主的發(fā)行放映機制，減少發(fā)行層次，改變按行政區(qū)域計劃供片模式，變單一的多層次發(fā)行為以院線為主的一級發(fā)行，發(fā)行公司和制片單位直接向院線公司供片。 院線處于電影產(chǎn)業(yè)鏈下游，把握電影變現(xiàn)渠道。上游提供電影內(nèi)容，主要由電影制片商組成，而制片商的地位主要由其所擁有的資金規(guī)模、劇本質量和制作團隊的能力等因素決定。中游是電影的宣傳發(fā)行渠道，主要由電影發(fā)行商組成，業(yè)務內(nèi)容包括宣傳推廣、洽談安排和調度拷貝等。下游是電影的放映渠道，主要由院線和影院組成，通常影院下屬于院線，院線對影院進行統(tǒng)一的排片、經(jīng)營和管理等，而兩者以資本或者供片為聯(lián)系紐帶。從業(yè)務流程來看，制片商將影片發(fā)行權交給發(fā)行商，發(fā)行商將電影發(fā)行給院線，院線對影院統(tǒng)一排片，讓觀眾能在影院享受到觀影服務。而資金流動正好是一個相反的流程，影院從觀眾處獲得票房收入后，資金通過票房分賬的形式從下游流動到上游，其中國內(nèi)下游的院線和影院能獲得57%的票房分賬。
院線和影院分賬比例逐漸下降至57%穩(wěn)態(tài)。2000年，院線和影院分賬比例尚保持在65%左右。2002年，借《英雄》強勢崛起的東風，制片人張偉平親自與各大院線談判，使得院線和影院分賬比下降至60%。再往后，《十面埋伏》降至59%，《滿城盡帶黃金甲》降至58%。而到了2011年，《金陵十三釵》分賬比例降至55%，并且制片方提高了最低票價，此舉引起了院線方面的抵觸，并在北京聯(lián)合發(fā)起拒絕張偉平要求的事件。最終雙方各退一步，以票房5億為界，在5億票房之內(nèi)，院線和影院的分賬比例55%，超過5億，院線的分賬比例則為59%，這場票房分賬比例之爭最終告一段落。目前院線和影院在長達5年的時間維持在57%。
4.2歷經(jīng)起步、競爭，即將迎來整合 長期看院線行業(yè)將經(jīng)歷“起步-競爭-整合-領軍”的發(fā)展周期。我們認為以2001年12月起實施的《關于改革電影發(fā)行放映機制的實施細則》為院線行業(yè)市場化的起點，國內(nèi)院線行業(yè)將經(jīng)歷四個發(fā)展階段。在行業(yè)整體高速成長的2002-2015年，短期的周期性波動不足以抵消需求快速增長的拉動，行業(yè)持續(xù)高景氣，2016年后投資錯配及需求放緩將市場帶入新一輪調整階段。 a)起步期：2002年前院線市場化程度低，城市人口基數(shù)小，院線經(jīng)營者持續(xù)享受政策-城鎮(zhèn)化-消費升級多重紅利。2002-2010年在院線政策放開、和觀眾消費習慣培養(yǎng)的雙重趨勢下，城鎮(zhèn)電影市場總票房從9.5億增加到102億，影院數(shù)從850家增長到2000家，新老院線共存。 b)競爭期：投資反身性涌現(xiàn)，單銀幕產(chǎn)出下降，地理位置優(yōu)越、觀影體驗良好、營銷能力強的影院競爭優(yōu)勢凸顯，第一輪調整期出現(xiàn)。2014-15年電影產(chǎn)業(yè)受益移動互聯(lián)網(wǎng)紅利，顛覆傳統(tǒng)銷售模式，線上營銷及電商補貼驅動新一輪觀影熱潮，票房從218億翻倍至440億，新一輪高峰再度刺激下一輪票房-熒幕周期錯配。 c)整合期：行業(yè)內(nèi)生增速放緩（線上票務營銷補貼和政策-人口紅利減退），2016年起單熒幕產(chǎn)出大幅下降。行業(yè)整體承壓，部分影院出現(xiàn)虧損，同業(yè)并購整合窗口涌現(xiàn)。A股院線板塊逐步成型，行業(yè)領跑者利用資金和產(chǎn)業(yè)資源優(yōu)勢擴大市場份額。 d)預計2020年后行業(yè)進入領軍期：行業(yè)集中度提升，院線平臺屬性涌現(xiàn)，商業(yè)模式升級。未來院線公司向電影投資、衍生品開發(fā)、場景營銷拓展，并逐步向內(nèi)容、發(fā)行等垂直產(chǎn)業(yè)鏈上游滲透。投資者關注公司業(yè)績持續(xù)性和產(chǎn)業(yè)鏈延伸屬性，行業(yè)龍頭增速超行業(yè)，回報穩(wěn)定持續(xù)。
4.3集中度提升、新媒體影響有限 我們認為院線行業(yè)即將迎來并購整合期，行業(yè)集中度提升：1、院線資產(chǎn)，如萬達、中影、上影和幸福藍海等陸續(xù)上市，將更能通過資本的力量“以大吃小”加速行業(yè)整；2、行業(yè)單屏產(chǎn)出由2015年138萬下降至2016年108萬，降幅21.7%，超50%以上影院處于虧損狀態(tài)，部分虧損影院退出市場亦或是被并購。 新媒體用戶規(guī)模和市場規(guī)模近幾年處于爆發(fā)式增長，帶來新媒體觀影用戶基數(shù)的擴大，但我們認為新媒體對于院線的分流有限：1、從制片方的角度，新媒體版權價格遠低于院線；2、從院線的角度，院線聯(lián)合抵制新媒體同步發(fā)行；3、院線在觀影效果、觀影習慣和社交屬性上優(yōu)于新媒體。 4.3.1 集中度提升，分賬比例不變 國內(nèi)上游集中度低致使院線享有比美國更高分賬比例。目前中國院線和影院分賬比例為57%遠高于美國45%的分賬比例，我們認為造成大幅差異的主要因素還是取決于產(chǎn)業(yè)上下游的競爭格局。國內(nèi)上游制片商非常分散，前六大市場占比17%遠低于美國六大81%的市場集中度，國內(nèi)下游院線前三大市場集中度30%低于美國前三大51%的市場占比。我們認為從集中度來說，雖然下游院線仍低于美國，但是上游制作更為分散，其對于院線的議價能力顯著低于美國六大。
集中度提升加速，57%的分賬比例仍將保持穩(wěn)態(tài)。一方面，制作端屬于高風險高回報產(chǎn)業(yè)，盡管騰訊、阿里等互聯(lián)網(wǎng)巨頭進行產(chǎn)業(yè)布局，但是由于國產(chǎn)片不像好萊塢大片依賴其IP續(xù)集形成穩(wěn)定的粉絲群和票房，制片商票房波動大，縱觀阿里影業(yè)報表，近三年一直處于虧損狀態(tài)，側面反映中短期市場不明朗，行業(yè)集中度的提升進程緩慢；另一方面，隨著院線資產(chǎn)，如萬達、中影、上影和幸福藍海等上市，更能通過資本的力量加速行業(yè)整。
4.3.2 新媒體觀影基數(shù)大，但對院線影響有限 媒體渠道會員爆發(fā)式增長增加新媒體觀影用戶基數(shù)。2013-2016年新媒體付費用戶規(guī)模從80萬增長至7000萬，復合增長率344.0%，2013-2016年新媒體付費規(guī)模從6.9億增長至100億，復合增長143.8%，新媒體付費市場的爆發(fā)式增長一方面給新媒體渠道觀影帶來較大的觀影基數(shù)，另一方面給新媒體視頻網(wǎng)站電影版權投入提供支撐，從而對院線渠道觀影帶來一定程度的分流。我們認為新媒體對于院線渠道的影響有限：
從制片方的角度，新媒體版權價格遠低于院線。電影常用市場價來定價，由于缺乏一個公開、有效的版權交易市場，電影網(wǎng)絡版權定價缺乏統(tǒng)一的評估標準，因為每部影片設計的變量太多，也很難根據(jù)票房為電影網(wǎng)絡版權價格劃分一個區(qū)間。就2014年的市場價格來說，如《心花路放》、《一步之遙》這樣知名導演、超高市場期待、票房預估超10億的電影，網(wǎng)絡版權價格突破3000萬。目前從中國影視版權網(wǎng)這樣的公開網(wǎng)站來看，如《夏洛特煩惱》、《心花路放》等票房突破10億的電影，版權價格差異很大，分別為1000萬和5000萬。從電影制作商收益來看，線下渠道的票房（可分成部分）分成約為40%，即如果有10億元票房，將會獲得約4億元票房分賬，而線上渠道版權價格能買到4000萬已經(jīng)很不容易，可見至少在近期，新媒體的版權價格仍然會遠低于院線。 從院線的角度，院線聯(lián)合抵制新媒體同步發(fā)行。2015年3月，Netflix花費1200萬美元購買的新片《無境之獸》已經(jīng)提供線上點播服務，公司在嘗試進行影院同步網(wǎng)絡上映時，卻遭到帝皇、AMC、Carmike和Cinemark北美四大院線的聯(lián)合抵制；2016年2月，《青冥寶劍》雖然早前在北美的試映收到高達80%的好評，但其線上線下同步發(fā)行的手段遭到包括AMC和Regal在內(nèi)的一些大院線的抵制。國內(nèi)《消失的兇手》原定于2015年11月27日上映，10月27日樂視首推超前點映模式，遭到各大院線聯(lián)合抵制之后放棄。新媒體的種種同步探索都失敗，而通過設定窗口期滯后上映的方式對于院線的影響有限。 院線在觀影效果、觀影習慣和社交屬性上優(yōu)于新媒體。影院的優(yōu)勢是新媒體無法取代的。對于在影院的觀影者來說，刺激的視覺效果,享受讓人身臨其境的音效,這是網(wǎng)站看視頻沒辦法替代的,硬件是兩者最大的差距；另外在新媒體上看大片有助于培養(yǎng)中國影迷的觀影習慣，特別是有系列的電影；電影院還具有社交功能，如果幾個朋友一起看，在電腦前看的幾率更小。
作者： 施妍，申萬宏源信息化研究部高級研究專員 周建華，申萬宏源信息化研究部首席分析師 |
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