導(dǎo)讀

在盤古智庫《數(shù)量化資產(chǎn)配置理論及其在FOF和智能投顧中的應(yīng)用》課題發(fā)布會上，盤古智庫學(xué)術(shù)委員會秘書長、中國人民大學(xué)金融學(xué)教授李勇表示，在全球與國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展形勢欠佳、國內(nèi)居民財富與高凈值收入人群增速加快、優(yōu)質(zhì)金融資產(chǎn)與金融產(chǎn)品投資項目大幅減少的情況下，資產(chǎn)配置的觀念愈發(fā)深入人心。而在財富配置方面，由于風(fēng)險過高，單一的配置策略已不可取，加上高凈值客戶與非高凈值客戶的財富管理需求出現(xiàn)分化，使得資產(chǎn)配置與資產(chǎn)管理的重要性日益增加。他認為，多資產(chǎn)多策略FOF是未來中國資產(chǎn)配置的重要載體，而由于國內(nèi)投資者缺乏正確的投資理念、標的物ETF缺乏、量化模型分析困難、人才稀缺及監(jiān)管問題，智能投顧在中國落地生根的時機尚未到來。

*本文根據(jù)李勇教授在盤古智庫《量化資產(chǎn)配置理論及其在FoF和智能投顧中的應(yīng)用》課題發(fā)布會上的演講實錄整理而成

李勇

盤古智庫學(xué)術(shù)委員會秘書長

中國人民大學(xué)金融學(xué)教授

現(xiàn)在社會把智能投顧概念炒得很熱，盤古智庫也在做一些研究和探討，希望智能投顧不要成為P2P的翻版。目前智能投顧和FoF很火，背后實際上是資產(chǎn)配置的概念，智能投顧、FoF和資產(chǎn)配置有何內(nèi)在聯(lián)系，今天在這里做個簡單介紹。

一、資產(chǎn)荒緣何產(chǎn)生

首先是大財富管理時代的智能金融。為什么要進行大財富管理？“財富管理”和“資產(chǎn)配置”是資產(chǎn)荒時代的重要概念。“資產(chǎn)配置”是指不同資產(chǎn)類別之間進行分配，通常是將資產(chǎn)在低風(fēng)險、低收益證券與高風(fēng)險、高收益證券之間進行分配。舉個例子：買股權(quán)基金很大的問題是，中國經(jīng)濟形勢不好，若經(jīng)濟繼續(xù)下行，買股票很可能收不回投資，最簡單的策略是2：8開，80%配債券、黃金等流動性較強的資產(chǎn)，20%配股權(quán)。對大部分居民而言，在股票、基金、債券、養(yǎng)老金、自用住宅、教育基金、銀行存款、人壽保險各類資產(chǎn)中尋得好的配置是未來的選擇。現(xiàn)在中國進入資產(chǎn)荒時代，深層原因是經(jīng)濟30年高速增長，粗放式增長已到關(guān)口，保持高速發(fā)展已不可能。從統(tǒng)計利潤看，大量的錢進入國有企業(yè)，而國有企業(yè)利潤大幅下滑，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)供給減少；中小企業(yè)缺錢，但得不到錢，好的資產(chǎn)供給也在大幅減少，所以一下子導(dǎo)致錢很多，而優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)供給大幅下滑，這個問題短期內(nèi)很難解決，是資產(chǎn)荒產(chǎn)生的重要原因。

二、資產(chǎn)荒時代下的FOF

新時代的財富管理和以前很不一樣，以前買房子、債券就行，但在資產(chǎn)荒下，傳統(tǒng)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)均無，目前出現(xiàn)新類型資產(chǎn)——大金融行業(yè)和大資管行業(yè)，這是一個歷史機遇。這時轉(zhuǎn)型最重要的方式就是FoF，F(xiàn)oF是資金方很有錢，但中國13億人，9億多不是特別有錢，這就要靠智能投顧解決。FoF和智能投顧匹配兩種不同的需求，但本質(zhì)上都是資產(chǎn)配置，只不過一個是人配置，一個是機器配置。線上配置是智能投顧，線下配置叫FoF。

FoF是承接大額資金的重要體系，它不是投資某一股票、某一債券，而是投資某個基金產(chǎn)品，所以叫FoF。它的優(yōu)勢在于可以優(yōu)選基金、分散風(fēng)險、降低門檻、均衡資產(chǎn)配置以及專業(yè)布局；劣勢在于申贖周期較長，實際費用偏高。FoF是目前銀行資管發(fā)展的重要趨勢——多資產(chǎn)多策略配置降低系統(tǒng)性風(fēng)險、多策略FoF成為銀行資管發(fā)展趨勢、各大行資管都在探索FoF委外投資。

FoF產(chǎn)品可按“投資標的”“投資對象歸屬”“投資對象種類”和“投資策略”進行分類如下：

FoF的產(chǎn)品設(shè)計：產(chǎn)品設(shè)計的目的是滿足客戶不同需求，精確了解客戶需求是產(chǎn)品設(shè)計的第一步。根據(jù)客戶需求，通過調(diào)整各種不同風(fēng)險資產(chǎn)的配置比例，可以設(shè)計出豐富多樣的FoF產(chǎn)品。典型產(chǎn)品是目標周期FoF（生命周期FoF以退休時間為期限，教育目標FoF以上大學(xué)的時間為期限），目標周期FoF的核心在于根據(jù)目標日期的遠近來調(diào)整高風(fēng)險資產(chǎn)與低風(fēng)險資產(chǎn)的比例，核心在于“配置”資產(chǎn)，而非品種選擇。

FoF的投資體系：很多人認為FoF很簡單，把FoF想當然認為是搞社交，但事實上，F(xiàn)oF是非常嚴格的投資體系。FoF第一類錢是大類資產(chǎn)配置體系，股票、債券、商品、另外投資、貨幣，大類資產(chǎn)當中怎么做配置，這是第一層；如果買股票，股票有TMT、教育等多種類型，這是細類資產(chǎn)，是第二層；第三層，則要調(diào)處基金中α持續(xù)能力最強的值，這時需要量化方法，怎么做α持續(xù)的檢驗，最后還是優(yōu)化資產(chǎn)配置。

FoF的投資策略：FoF投資策略有很多種，比如國外的美林投資時鐘策略——經(jīng)濟好時買大宗商品，經(jīng)濟差時買持有現(xiàn)金；通脹時買債券，恢復(fù)時買股票，但中國目前是美林風(fēng)扇。還有就是穩(wěn)健+增強策略，FoF追求的不是高收益率而是穩(wěn)健收益率，是分散風(fēng)險不是獲得多少盈利，現(xiàn)在居民資產(chǎn)配置難題加大是因為中國市場上可提供風(fēng)險收益相匹配的金融資產(chǎn)產(chǎn)品太少，而FoF正好滿足此需求。

三、美國智能投顧的發(fā)展現(xiàn)狀

FoF主要是滿足大機構(gòu)，而智能投顧是滿足非高級客戶。美國稍微特殊一點。智能投顧又稱機器人投投顧，即投資人直接把錢交給專業(yè)機器人打理，結(jié)合投資者的財務(wù)狀況、風(fēng)險偏好和理財目標等，制作資產(chǎn)配置模型。智能投顧可分為“咨詢建議型”和“資產(chǎn)配置型”兩種，前者類似于大智慧等炒股軟件，后者即為資產(chǎn)管理，類似于私募公司。

美國自2012年始至今約興起200余家智能投顧公司，2015年已達600億美金。智能投顧之所以在美國發(fā)展迅猛，是因其亦步入了資產(chǎn)荒時代，資金大幅度虧損，收益率大幅度降低，缺乏優(yōu)股可供選擇。美國的智能投顧公司有兩個典型代表：第一個是WealthFront，它通過調(diào)查問卷評估以測量風(fēng)險，而后找基金、進行資產(chǎn)配置。WealthFront的創(chuàng)始人主要是大學(xué)教授和業(yè)內(nèi)人士，其業(yè)務(wù)可分為11大類——美股、海外股票、新興市場股票、股利股票、美國國債、新興市場債券、美國通脹指數(shù)化證券、自然資源、房產(chǎn)、公司債券以及市政債券。第二個代表公司是Betterment，它的核心功能同WealthFront一樣，只要輸入收益，便會跳出相應(yīng)組合，里面具有諸多可供選擇的ETF基金。WealthFront和Betterment的不同在于：前者更注重財富管理（特別是稅收優(yōu)惠），而后者是以目標為導(dǎo)向。

四、智能投顧在中國發(fā)展的難點

目前中國的智能投顧方興未艾，百度、阿里和京東都在做，智能投顧市場資產(chǎn)管理規(guī)模約為5.22萬億（2015年總資產(chǎn)規(guī)模174萬億），這足以改變中國的整個財富管理市場格局。但具體來看，在中國進行智能投顧理財?shù)碾y點主要有五大方面：第一，中國老百姓的理財觀念。中國人喜歡炒，而智能投顧不是投機炒作，它的主要目標是資產(chǎn)配置、獲得穩(wěn)健配置收益，這就要求投資者樹立正確的理財觀念，投資者教育很重要，但中國正處于向散戶和機構(gòu)轉(zhuǎn)化的過程，要培育正確的投資理念還需要較長時間，這是智能投顧被廣大群眾接受的重大障礙。第二，標的物的缺乏，ETF成本較低，但中國ETF很少、流動性很差。第三，模型的有效性問題。美國金融市場成熟，金融數(shù)據(jù)非常全面且經(jīng)歷過很長歷史周期，適合做量化模型分析，而中國各種方面不健全，所以量化模型很難做，配置模型的效果較差。第四，人才稀缺，真正懂智能投顧的不多。第五，監(jiān)管問題，這是妨礙中國智能投顧發(fā)展的主因。中國是混業(yè)監(jiān)管體系，監(jiān)管非常困難，且由于黑箱操作和信息不對稱，如何區(qū)分P2P和智能投顧是一個監(jiān)管難題。

李勇教授的團隊到目前為止一直在研究智能投顧模型的開發(fā)，他特別強調(diào)，F(xiàn)oF和智能投顧背后蘊含著相同的理論，把資產(chǎn)配置模型放在線下用做精致化管理就是FoF。李勇教授認為，當前不是智能投顧落地生根的時機，他把主要精力集中在FoF的培訓(xùn)和教育，在他看來，F(xiàn)oF是目前中國發(fā)展非常好的行業(yè)，通過FoF投股權(quán)基金、量化對沖、債券性基金是未來大資管行業(yè)的發(fā)展趨勢、是未來居民財富資產(chǎn)配置的重要大類。