|
【如何讀年報？】 這是要讓我寫長篇大論的節(jié)奏嗎。只能盡量長話短說了。 （1）有100個長期投資者，就有101種長期投資的方法。我想，閱讀年報作為投資的一個環(huán)節(jié)，應(yīng)該是根據(jù)每個人的投資理念、以及每個人的實際情況而大有不同，如同我們可以看到千萬種性格的人都有可能在投資領(lǐng)域有所成就那樣。 （2）大體上，我能講的恐怕是每個人都知道的事情吧，可能很難講出什么特別之處。只能試著講一些零零散散的東西。 （3）既然閱讀年報作為投資的一個環(huán)節(jié)，那么它的閱讀方式很難脫離于整體的投資邏輯而獨立的存在，單獨談閱讀年報的問題，有較大的誤導(dǎo)的風(fēng)險，希望能事先理解這一點。 （4）我想，在閱讀年報之前，或者是在第一次閱讀一家公司的過往若干年的年報的時機(jī)，首先需要解決的是“商業(yè)邏輯”的問題。這是需要花費較長時間的事情，不僅僅在于閱讀自身，還在于思考和匯總，清晰的理解“商業(yè)邏輯”并不總是那么容易的事情，這里涉及到能力圈的問題。 （5）我想，“人”天生可能是擅長于“比較”和“分類”思考的，雖然這樣的思考方式也會經(jīng)常令人誤入歧途或給出錯誤的結(jié)果，通常也是“偏見”或“歧視”的根源，但以相對于這樣的思考方式帶給我們的“思考的效率”來衡量，又是我們通常需要采用的方式。 （6）“商業(yè)邏輯”包括了行業(yè)的邏輯和公司個體的邏輯，除了大量的閱讀，我還真不知道有什么好的方法來得到這些信息。我想我?guī)缀鯐喿x一個行業(yè)當(dāng)中的所有的上市公司的年報，即便有些看起來是多么劣質(zhì)。在思考“商業(yè)邏輯”的層面，我想我選擇盡量詳細(xì)的去閱讀，尤其是那些該領(lǐng)域中主要的一些上市公司。主要有三個層面的比較，其一是公司間的比較、其二是時間序列的比較、其三是與外部經(jīng)營環(huán)境的比較。 （7）在數(shù)據(jù)匯總整理方面，我可能與大多數(shù)人不同，不是特別會用表格軟件（Excel），既并不會花太多的時間去整理匯總這些枯燥的數(shù)據(jù)。因為在我的觀點當(dāng)中，大體上這些數(shù)字的變化或差異應(yīng)該是顯而易見的。 （8）當(dāng)我們理解了一家公司的商業(yè)邏輯，那么我們自然而然就能知道我們需要關(guān)注的事物。 （9）如同第一條所說，我想不同性格和方式的投資者可能會有截然不同的關(guān)注點，我想這是沒有正確答案而只有適合自己的答案的問題。 （A）順便談一下關(guān)鍵指標(biāo)的問題，如同上面多次所說的那樣，每個人、或因他的投資風(fēng)格、或因他所處的地位（如投資者、經(jīng)營者或管理人員），關(guān)注的因素可能有千差萬別。不過，無論如何，我想在思考商業(yè)邏輯或投資邏輯時，盡量減少需要關(guān)注的指標(biāo)是比較有效和可以降低風(fēng)險的。當(dāng)我們加入了過多的變數(shù)，大體上有兩個后果，其一是我們沒有足夠的經(jīng)歷去觀測這些指標(biāo)，需要花費較多的精力、甚至是超出我們所能承受的工作量，其二是過多的變數(shù)有可能令我們忘記原本應(yīng)該真正需要關(guān)注的問題，而增加我們的投資風(fēng)險。記得青島海爾曾經(jīng)花大價錢制定了為數(shù)眾多的KPI，最終也不了了之或收效甚微。 （B）對于整理商業(yè)邏輯而言，不同行業(yè)、不同類型的公司，所需的時間可能有著天壤之別。對于B-4類而言，有著清晰的護(hù)城河，會容易理解很多，相對而言，需要面臨更加充分的市場競爭的B-5類投資，就要復(fù)雜一些。 （C）之前討論小小散戶怎樣投資500家公司的那篇文章中提到過一些有關(guān)商業(yè)邏輯的問題，可做參考。下面可以舉一些例子來說明關(guān)注哪些財務(wù)指標(biāo)的問題。 （D）先舉一個楓林兄可能感興趣的公司：海螺水泥。它的商業(yè)邏輯中的核心問題我認(rèn)為就是是否可以維持其競爭優(yōu)勢的問題。我想我大體上會排列開10幾家主要水泥行業(yè)上市公司的年報，查看他們各自的毛利率及管理費用率的狀況，其競爭力的關(guān)系是否發(fā)生了變化。其次，或許我們可以看看產(chǎn)量的變化，但這個其實不是特別重要吧，不是說產(chǎn)量增加或市場份額不太重要，而是因為當(dāng)它維持著競爭力的情形下，這些是順其自然會發(fā)生的變化。其他多數(shù)制造業(yè)類公司，都有著類似或適當(dāng)變通的方法。 （E）類似東阿阿膠、片仔癀、云南白藥這樣的公司，也比較容易一些，只要隨意看看收入、利潤、凈現(xiàn)金流等等即可吧。然后通讀一下年報，看有沒有什么異常的描述吧，大體上是不會有的吧。有關(guān)東阿阿膠提價的問題，很多人討論，我只是覺得能夠提價而又沒有導(dǎo)致收入的下降，這相比需要降價來維持市場份額的公司而言，確定性要高很多。 （F）對于類似火電企業(yè)這樣的企業(yè)也較為容易一些。橫向比較總資產(chǎn)利潤率及凈資產(chǎn)收益率水平即可吧。其次就是從行業(yè)整體的角度考慮一下這個行業(yè)所處的位置即可了。此類市政公用公司的整體思路無非是行業(yè)整體較為困難時，在估值較低的情形下，投資于那些資產(chǎn)效率較高一些的公司而已。 （G）有人說，資產(chǎn)負(fù)債表是優(yōu)先于利潤表的，這句話本身是沒有什么錯誤的。不過我想我們不能忽略一個大的背景，在中國的市場經(jīng)濟(jì)中，央企的債務(wù)風(fēng)險相對要輕一些，既通常因為債務(wù)的壓力而影響正常經(jīng)營的可能性要較海外市場小一些。因為我不會投資于長期負(fù)現(xiàn)金流的公司，因此首先排除了因虧損而可能導(dǎo)致資不抵債的公司。 （H）相對于上一條而言，我在海外市場的投資中，盡量會回避負(fù)債率較高、或高于行業(yè)平均水平較多的一些公司。 （I）對于有色金屬等受到外部經(jīng)營環(huán)境影響較大的公司，我會去關(guān)注歷史上這些公司的盈利能力與大宗商品價格之間的相對關(guān)系，既大宗商品價格的上漲是否會令這家公司的盈利正向增長。有關(guān)周期的問題另行考慮，而不在讀年報的討論范疇當(dāng)中。 （J）對于諸多非B-4了的消費類公司，是比較復(fù)雜的問題。大體上只能默默的觀察而已，如果有人問我是否可以預(yù)見他們的未來狀況會如何，那是超出我的能力范圍的。其次，我也不會去事前評估他們提出的各種戰(zhàn)略決策的有效性。如果拿伊利股份舉例而言，我能做的只是默默觀察他的營收、利潤的沉浮，可我無法預(yù)見他們現(xiàn)在的戰(zhàn)略是否可以在未來勝出。這是買入和持有的差異，我持有，但顯然不會在現(xiàn)在買入。 等等，草草落筆，好像還有好多行業(yè)沒有被提及。 **寫的又長了，抱歉浪費了大家的時間閱讀沒有太多價值的問題。另，因為邊想邊寫，極有可能有遺漏 或邏輯缺陷，也請諒解和指正。 ----------------------------------------------- 轉(zhuǎn)帖老文章之一：【短】商業(yè)邏輯與純粹的投資 https://xueqiu.com/7109600443/49679772 以前可能談到過，大概是上小學(xué)時候的事情。上學(xué)路過一家紡織廠時，看到堆滿的針織產(chǎn)品，據(jù)說是外貿(mào)出口生產(chǎn)出的次品。于是，就用幾乎可以忽略的價格把這一對次品買下來，然后以幾根雪糕的價錢雇傭了同學(xué)，把他們拉到幾十公里外的鄉(xiāng)下賣掉，顯然非常受歡迎，說是次品，僅僅是很小的瑕疵而已，作為內(nèi)衣褲完全不缺乏他的效用。 我所理解的商業(yè)邏輯，無非是上面這樣的小生意的延伸，不管是從經(jīng)營的角度，還是從投資的角度，無非就是如此，我想大可不必把投資想象的多么復(fù)雜。 當(dāng)這家紡織廠效益較好時，竟然沒有關(guān)注到次品的潛在市場需求，但當(dāng)他們?nèi)兆悠D難時，就開始發(fā)動職工來創(chuàng)收了，這個小生意就此失去機(jī)會。我也沒有想過事前簽訂獨家代理協(xié)議一類，不過在當(dāng)時的商業(yè)環(huán)境中，恐怕這類協(xié)議也是會被輕易單方面終止的吧。 如果想把一個小生意延伸到可持續(xù)的投資，實際上無非就是在兩個主要的方向做努力，要么尋找那些構(gòu)筑起足夠?qū)掗煹淖o(hù)城河的公司，要么尋找那些可以不斷創(chuàng)新、不管從產(chǎn)品角度還是從市場角度，能夠不斷獲得各種成功的公司。比如能夠壟斷某個時期內(nèi)、某個區(qū)域內(nèi)的紡織品次品市場，或者我可以用品牌、或無與倫比的低成本形成獨特的優(yōu)勢。還有比如，我去不斷尋找除了紡織品次品以外的各種產(chǎn)品或市場，在別人找到之前。 如同上面的商業(yè)邏輯，我們必須區(qū)分一個商業(yè)邏輯的可持續(xù)性，如果有人以１０倍市盈率買下這樁只做一個夏天的生意，顯然會是血本無歸。不管投資還是經(jīng)營，可以說是容易的，也可以說是艱難的，我所看到的，是經(jīng)常有人會草率的估計可持續(xù)性，并匆忙給他們作出一個估值。對于２０－３０家左右的Ｂ４／Ｂ５類投資，不得不定期對他們做檢視，并非從估值的角度。 有關(guān)投資心態(tài)的問題，我發(fā)現(xiàn)這是非常難以討論的問題，并且我發(fā)現(xiàn)這樣的想法日趨加深。因為理解其他人的價值觀或所處的狀態(tài)是非常困難的事情，即便我自認(rèn)為比較善于傾聽。比如我很難理解波段交易者的心態(tài)，以及很難理解所謂長期投資需要忍受苦難這樣的說法。我想每個人的投資的目的有所不同罷。興趣是因、回報是果，顯然如果把追求回報作為因，有可能是很難在同一個語言環(huán)境中對話。我只是一個對投資充滿好奇心的小小散戶。很早之前就有人提起過為什么不發(fā)私募的問題，我只能說在可預(yù)期的將來沒有這個計劃，因為這樣做違背了我的“興趣”這個初衷，如果需要在“興趣”之外做一些迫于外部壓力的工作，是我所不愿意的。 ------------------------------------------ 轉(zhuǎn)發(fā)老文章之二：【短】小小散戶也能投資500家公司？ https://xueqiu.com/7109600443/73460734 （文中最下面貼一篇之前寫過的文章）我覺得所謂“商業(yè)邏輯”這東西，并不是人們想象的那么復(fù)雜，至少我覺得是。其次，每個行業(yè)、或每個公司，都有一些我們（應(yīng)該說是“我”這個個體，因為我不知道其他人是否適合這樣去做）需要掌握的一些較為核心的東西，而掌握這一點并不是需要那么多的時間 ，比如理解一個公司的商業(yè)邏輯可能需要幾分鐘至幾個小時時間？當(dāng)然，這一點我想也是因人而異吧。 其次，從我這個個體而言，幾乎所有的投資所需的信息來自于公開信息，而其中絕大部分信息來自于年報信息，比如大體上每年閱讀上千份年報。 人們很有可能過度解讀長期投資所需的專業(yè)知識、以及在這些專業(yè)領(lǐng)域的努力，比如雪球上經(jīng)?？吹降乃^投資需要閱讀的各類書籍、各類能力，或者雪球上發(fā)表的所謂洋洋灑灑的分析文章，甚至前兩天還有人提到怎么去做盡職調(diào)查一類。當(dāng)然，我沒有意思說長期投資不需要這些，我只能說對于我這個長期投資者而言，這些好像沒有什么太大的意義。這些努力，不僅超出了我的能力圈，甚至我傾向于認(rèn)為在這些方面做出很多的努力的后果是，增加了做出錯誤判斷和決策的可能性，而對投資本身而言沒有多少正面的作用，除非這樣做是為了獲得“計件工資”，投資可不是按勞動件數(shù)獲取回報的東西。（其他人的情形如何我就不知道了） 那么，怎么去理解500家公司的商業(yè)邏輯呢？并且怎樣把對這些公司的投資落實到“不虧損”的投資呢？ 可以舉一些例子。 （1）有色金屬：之前提到過很多次。大體上而言，我只需要知道在這些大宗商品多少錢的時候不至于虧損這一點。其次，我只要知道這些公司盈利能力是否與大宗商品的價格有著正想關(guān)心，既，即便這些公司經(jīng)營能力非常只差，也沒有太大的關(guān)系。中國石油、中國黃金、山東黃金、江西銅業(yè)、銅陵有色、廈門鎢業(yè)、中金黃金、云南銅業(yè)。 （2）人民幣升值預(yù)期：我只是知道人民幣有升值預(yù)期（10年前），而有些公司會因為這些而短期受益（但長期而言其實是沒有什么實質(zhì)影響的）。中國國航、中國南航、中國東航。 （3）有足夠的護(hù)城河：我只知道他們的商品有著較低的可替代性，有著自己的市場、自己的定價權(quán)，而且公司本身有著較好的經(jīng)營歷史和盈利能力，并且我認(rèn)為這些情況能夠繼續(xù)維持下去。貴州茅臺、東阿阿膠、片仔癀、云南白藥、五糧液。 （4）行業(yè)中具有較大競爭優(yōu)勢的公司：比較充分競爭的行業(yè)當(dāng)中，不管從成本考慮，還是整體經(jīng)營能力而言，我認(rèn)為有著一定的競爭優(yōu)勢，并且我認(rèn)為這些優(yōu)勢有著可預(yù)見的可持續(xù)性。海螺水泥、格力電器、伊利股份、蒙牛乳業(yè)、天士力、恒瑞醫(yī)藥。 （5）市政公用領(lǐng)域：有著他自身的發(fā)展特性，估值邏輯，只要保持著相對于行業(yè)平均水平略好一些的盈利能力，那么就有可能會迎來一些投資機(jī)會。國投電力、川投能源、華能國際、上海機(jī)場、上港集團(tuán)、深圳機(jī)場、寧滬高速、招商局國際。 ************** 如此等等，隨手而寫，后面還可以繼續(xù)寫上那么幾十條 ************** 這樣算下來，大概300家或500家，我想一般小小散戶也是可以做到的罷。 迷迷糊糊聽著動畫片、讀著小說或做飯拖地，腦子里回蕩著1000多家年報數(shù)據(jù) …… 僅此而已。 ![[笑]](http://image99.360doc.com/DownloadImg/2016/09/0818/79642674_1.png "[笑]")
|
|
|
