(一)金融資本舉牌現(xiàn)新套路    尋求收益風(fēng)險(xiǎn)平衡       

      來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)·中證網(wǎng)           作者：徐金忠

　今年以來(lái)，市場(chǎng)持續(xù)震蕩走弱，不少公司股價(jià)表現(xiàn)相對(duì)低迷。不過(guò)，今年以來(lái)，資本舉牌上市公司相比去年四季度大為減少，產(chǎn)業(yè)資本減持浪潮則不斷涌現(xiàn)。Wind數(shù)據(jù)顯示，僅6月份，兩市上市公司大股東就拋出了300多億元的減持計(jì)劃。海通證券預(yù)計(jì)，下半年產(chǎn)業(yè)資本整體凈減持額為773億元，減持節(jié)奏加快。此前舉牌的資本也開始出現(xiàn)減持上市公司股份的情況。雖然整體不及此前，但保險(xiǎn)資金等金融資產(chǎn)仍有不少動(dòng)作，舉牌資本“套路”也有所不同。

       搶籌熱情下降

　　今年以來(lái)，大名城、*ST亞星、莫高股份、法爾勝、博信股份、廊坊發(fā)展、天目藥業(yè)等公司被各路資本舉牌，但相對(duì)去年四季度舉牌的火熱情況，資本舉牌搶籌碼的熱情明顯下降。資料顯示，去年四季度產(chǎn)業(yè)資本、保險(xiǎn)資金等在市場(chǎng)上頻頻掃貨，舉牌上市公司一時(shí)成為資本大鱷“任性”的潮流。

　　同時(shí)，產(chǎn)業(yè)資本等大幅減持上市公司股份。伴隨著定增解禁等浪潮，包括產(chǎn)業(yè)資本在內(nèi)的市場(chǎng)資金頻頻拋出減持大單。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，僅從6月至今，兩市公告的減持計(jì)劃涉及資金多達(dá)300多億元。海通證券研報(bào)指預(yù)計(jì)，下半年產(chǎn)業(yè)資本減持總規(guī)模約為909億元，增持額約為136億元，凈減持規(guī)模約773億元。業(yè)內(nèi)人士表示，產(chǎn)業(yè)資本減持額占資金總流出額的10.7%，產(chǎn)業(yè)資本減持對(duì)市場(chǎng)的沖擊影響不大。

　　值得注意的是，前期舉牌的資本近期也出現(xiàn)減持動(dòng)作。6月3日，天興儀表公告，公司持股5%以上的股東廣東新價(jià)值投資有限公司管理的陽(yáng)光舉牌1號(hào)證券投資基金于6月3日賣出公司股份10.72萬(wàn)股，占公司總股本的0.07%。本次減持后，廣東新價(jià)值投資有限公司仍持有公司股份753.50萬(wàn)股，占公司總股本的4.98%。新價(jià)值投資在去年11月通過(guò)舉牌進(jìn)入上市公司。園城黃金6月18日公告，截至6月15日收盤，思考投資自主發(fā)行及擔(dān)任投資顧問的5只信托、基金產(chǎn)品，通過(guò)上交所集中競(jìng)價(jià)交易系統(tǒng)共計(jì)減持公司股票121.1433萬(wàn)股，占公司總股本0.5403%。本次減持后，思考投資通過(guò)自主發(fā)行及擔(dān)任投資顧問的5只信托、基金產(chǎn)品合計(jì)持有公司股票數(shù)量為1000萬(wàn)股，占公司總股本的4.4598%，不再是持有公司5%以上股份的股東。此前，思考投資等于4月25日至6月7日通過(guò)上交所集中競(jìng)價(jià)交易系統(tǒng)累計(jì)減持公司股票1121.14萬(wàn)股，已減持股份數(shù)量達(dá)到公司總股本的5%。資料顯示，思考投資自去年下半年開始增持園城黃金股份，并分別于2015年7月15日及2015年10月19日觸及5%、10%的舉牌線。

　　雖然不及去年四季度生猛，但險(xiǎn)資等金融資本在舉牌上余威仍在。6月23日，保利地產(chǎn)公告，泰康人壽通過(guò)旗下的泰康資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)公司非公開發(fā)行股票，將成為公司第二大股東，泰康資管豪擲60億元舉牌保利地產(chǎn)。此前，勝利精密獲百年人壽舉牌，長(zhǎng)江證券獲國(guó)華人壽舉牌；萬(wàn)豐奧威獲百年人壽舉牌等。

       舉牌“套路”不同

　　市場(chǎng)籌碼相對(duì)廉價(jià)，但各路資本卻沒有了舉牌的熱情，背后是當(dāng)前環(huán)境下各路資本的“套路”不同?！爱a(chǎn)業(yè)資本和保險(xiǎn)資金在舉牌上的邏輯并不相同，產(chǎn)業(yè)資本有財(cái)務(wù)投資的需求，同樣有相當(dāng)一部分資金看中上市公司的產(chǎn)業(yè)資源和資本市場(chǎng)資源，甚至希望借舉牌形式，參與公司決策管理。去年四季度保險(xiǎn)資金大舉舉牌上市公司，則是在萬(wàn)能險(xiǎn)等產(chǎn)品支撐下，保險(xiǎn)公司資金的投資需求，保險(xiǎn)資金一般對(duì)上市公司決策管理興趣不大”，海通證券分析人士認(rèn)為。

　　而今年以來(lái)，市場(chǎng)長(zhǎng)期低位徘徊，造成上市公司股份籌碼相對(duì)廉價(jià)，卻沒有引起產(chǎn)業(yè)資本的舉牌潮，甚至還有此前舉牌資金減持撤出的情況。中國(guó)證券報(bào)記者采訪部分資金方及上市公司了解到，受宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等影響，今年以來(lái)，部分上市公司特別是有轉(zhuǎn)型需求的上市公司，在業(yè)務(wù)發(fā)展、轉(zhuǎn)型方面進(jìn)展相對(duì)緩慢?！耙环矫媸呛暧^經(jīng)濟(jì)增速放緩，多種產(chǎn)業(yè)行業(yè)出現(xiàn)增幅縮小甚至出現(xiàn)衰退跡象；另一方面則是監(jiān)管部門的政策引導(dǎo)，在監(jiān)管部門監(jiān)管趨嚴(yán)的情況，對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融、VR等時(shí)髦概念產(chǎn)業(yè)的跨界并購(gòu)也在降溫。近期的借殼新政等也阻斷了一部分產(chǎn)業(yè)資本的運(yùn)作路徑。另外，今年以來(lái)特別是二季度以來(lái)，部分公司股價(jià)表現(xiàn)較好，產(chǎn)業(yè)資本減持也相對(duì)有利可圖。產(chǎn)業(yè)資本舉牌回歸相對(duì)低潮或?qū)⑹欠N常態(tài)。”有上市公司人士認(rèn)為。

　　一般作為財(cái)務(wù)投資角色的保險(xiǎn)資金等金融資本，放緩舉牌的步伐或只是階段性的。據(jù)保險(xiǎn)產(chǎn)品銷售渠道人士介紹，在投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好變化等因素影響下，目前萬(wàn)能險(xiǎn)等保險(xiǎn)產(chǎn)品銷售情況良好，保險(xiǎn)公司正在積累大量的資金。這部分資金正在通過(guò)多種渠道進(jìn)入市場(chǎng)，購(gòu)買公私募產(chǎn)品、舉牌上市公司等。

　　“去年四季度的情況是市場(chǎng)資金短期間大量涌向保險(xiǎn)產(chǎn)品，造成保險(xiǎn)資金的資產(chǎn)配置荒，保險(xiǎn)資金舉牌上市公司甚至不計(jì)成本。今年以來(lái)，資金的流動(dòng)開始放緩、變得分散，使得保險(xiǎn)資金的配置相對(duì)分散化，在二級(jí)市場(chǎng)舉牌上市公司也開始尋求收益與風(fēng)險(xiǎn)的平衡。近期地產(chǎn)等行業(yè)上市公司被保險(xiǎn)資金舉牌正是資金平衡風(fēng)險(xiǎn)和收益的結(jié)果”，上海一家公募機(jī)構(gòu)基金經(jīng)理表示。(記者 徐金忠)

      (二)新規(guī)效應(yīng)顯現(xiàn) 上市公司并購(gòu)重組“變奏”

       作者：來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)·中證網(wǎng)

       證監(jiān)會(huì)日前就修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》公開征求意見，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這對(duì)扶持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、促進(jìn)市場(chǎng)估值體系理性修復(fù)及市場(chǎng)健康運(yùn)行將起到多方面積極作用。隨著新規(guī)的出臺(tái)，上市公司并購(gòu)重組在配套募集資金規(guī)模、重組進(jìn)程推進(jìn)等多方面發(fā)生多重變化，同時(shí)不少重組方案為了能夠獲得通過(guò)而紛紛“改道”，顯示新規(guī)對(duì)重組市場(chǎng)的作用開始釋放。
    募集資金償債“急剎車”
　  證監(jiān)會(huì)日前明確指出，考慮到募集資金的配套性，募集配套資金不能用于補(bǔ)充上市公司和標(biāo)的資產(chǎn)流動(dòng)資金、償還債務(wù)。所募資金僅可用于支付本次并購(gòu)交易中的現(xiàn)金對(duì)價(jià)，支付本次并購(gòu)交易稅費(fèi)、人員安置費(fèi)用等并購(gòu)整合費(fèi)用，以及投入標(biāo)的資產(chǎn)在建項(xiàng)目建設(shè)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，重組新規(guī)取消了重組上市的配套融資，實(shí)際上提高對(duì)重組方的實(shí)力要求。

　  新規(guī)的出臺(tái)，使上市公司募集配套資金用于“補(bǔ)流”、“償債”出現(xiàn)“急剎車”，目前已有超過(guò)10家上市公司紛紛調(diào)整相關(guān)募投用途。以鄭煤機(jī)為例，公司6月27日發(fā)布公告，將此前募集配套資金總額不超過(guò)22億元調(diào)整為擬募集配套資金總金額不超過(guò)5.5億元，其中擬補(bǔ)充標(biāo)的公司流動(dòng)資金的1.8億元，調(diào)整為全部用于支付本次交易現(xiàn)金對(duì)價(jià)。浙江富潤(rùn)6月25日對(duì)重組方案進(jìn)行了部分調(diào)整，擬募集資金由0.6億元調(diào)整為0.32億元。

　  此外，包括美尚生態(tài)、京能電力、歐比特等在內(nèi)的10余家上市公司，日前均對(duì)重組方案進(jìn)行了部分調(diào)整，將擬募集資金數(shù)額下調(diào)，且原重組方案中補(bǔ)充標(biāo)的公司營(yíng)運(yùn)資金、償還標(biāo)的公司借款等不再使用募集資金。

　   根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，今年1月1日以來(lái)，超過(guò)500家A股公司公布的定增進(jìn)展還處于“董事會(huì)預(yù)案”、“股東大會(huì)通過(guò)”階段，其中100余家公司明確募集配套資金，累計(jì)募集配套資金的總量超過(guò)2000億元，且不少比例公司明確，擬使用募集配套資金用于補(bǔ)充流動(dòng)資金或償還債務(wù)。因此，有券商人士分析認(rèn)為，募集資金償債“急剎車”的趨勢(shì)或只是開始，日后可能有更多的上市公司將調(diào)整募集資金投向以符合新規(guī)。

　  “曲線”收購(gòu)新路徑
  　除了募集配套資金之外，新規(guī)還對(duì)借殼上市等做出了更具約束性的要求。這使不少上市公司既有的并購(gòu)重組方案不得不修改，調(diào)整相關(guān)重組方案以求符合監(jiān)管要求。

　  通過(guò)直接以現(xiàn)金分次收購(gòu)和設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金等方式進(jìn)行重組，成為部分公司的新路徑。以深大通為例，公司6月22日發(fā)布公告，表示終止原重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)，同時(shí)決定啟動(dòng)以支付現(xiàn)金方式收購(gòu)中錄國(guó)際100%股權(quán)事宜。

        深大通強(qiáng)調(diào)，近幾個(gè)月來(lái)，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)環(huán)境變化較大，一級(jí)市場(chǎng)資產(chǎn)估值趨勢(shì)均存在不確定性，原有重組方案已不適應(yīng)新形勢(shì)的要求。經(jīng)與本次原擬并入公司的部分標(biāo)的企業(yè)反復(fù)協(xié)商，公司對(duì)并購(gòu)或合作的方式進(jìn)行了變通處理，分別擬采用直接以現(xiàn)金分次收購(gòu)、設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金等不同方式進(jìn)行，而這種方式將不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。
　   由于政策收緊導(dǎo)致并購(gòu)方案擱淺的還有廣博股份。公司公告稱，終止擬發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購(gòu)買匯元通100%股權(quán)及發(fā)行股份進(jìn)行配套募資的相關(guān)事宜，改以8580萬(wàn)美元受讓匯元通26%股權(quán)，亦即通過(guò)現(xiàn)金參股，實(shí)現(xiàn)“曲線”收購(gòu)。
  　有券商人士指出，并購(gòu)重組的意義在于推動(dòng)市場(chǎng)發(fā)展、提高市場(chǎng)化水平、降低交易成本、提高并購(gòu)績(jī)效、強(qiáng)化公司治理、鼓勵(lì)市場(chǎng)創(chuàng)新。相關(guān)重組方案通過(guò)調(diào)整，既可以達(dá)到通過(guò)并購(gòu)重組扶持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的目標(biāo)，又可以實(shí)現(xiàn)重組行為的規(guī)范化，對(duì)于上市公司通過(guò)正常健康的并購(gòu)重組提高上市公司質(zhì)量、推動(dòng)行業(yè)整合具有積極意義。

　  “終止重組”或持續(xù)擴(kuò)容
　    6月24日，西藏旅游宣布終止收購(gòu)拉卡拉，原因是由于本次交易方案公告后，證券市場(chǎng)環(huán)境、政策等客觀情況發(fā)生了較大變化，各方無(wú)法達(dá)成符合變化情況的交易方案。這也成為重組新規(guī)以來(lái)叫停重組的典型案例。

　    Wind資訊統(tǒng)計(jì)顯示，2014年滬深兩市終止重組的上市公司有33家；2015年則有56家上市公司宣告終止重組；而到2016年，在不足6個(gè)月的時(shí)間里，已經(jīng)有39家上市公司宣布終止重組。
　  “進(jìn)入6月，上市公司重組失敗的消息不斷傳出。”有投行人士指出，并購(gòu)案被叫停或被否，與相關(guān)管理辦法的規(guī)定不無(wú)關(guān)聯(lián)。以6月23日公告重組失敗的西藏旅游、永大集團(tuán)、華塑控股三家公司為例，三家公司并購(gòu)標(biāo)的均處互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域，而相關(guān)標(biāo)的的盈利水平存在不確定性，而這些并購(gòu)失敗的原因與這些行業(yè)高溢價(jià)高估值不無(wú)關(guān)聯(lián)。
　  有券商人士指出，從重組叫停公司的特征來(lái)看，多數(shù)與借殼和類借殼有關(guān)?！半S著重組新規(guī)的出臺(tái)，部分涉嫌規(guī)避借殼的重大資產(chǎn)重組方案或都將推倒重來(lái)，或徹底告吹。”中國(guó)人民大學(xué)商學(xué)院會(huì)計(jì)系系主任徐經(jīng)長(zhǎng)指出，監(jiān)管加強(qiáng)會(huì)大幅壓縮炒賣“偽殼”等牟利空間，同時(shí)有利于緩解A股市場(chǎng)“退市難”局面。
　  據(jù)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)公開信息，截至6月24日，正在排隊(duì)的并購(gòu)重組項(xiàng)目有158個(gè)，22家被標(biāo)注了“審慎審核”，另有3家被標(biāo)注“不適用”。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，隨著重組新規(guī)規(guī)范效應(yīng)的釋放，不排除會(huì)有更多公司加入“終止重組”的行列。

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