達利食品（3799.HK）：終將成為消費行業(yè)的龍頭

86tui 2016-04-02

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▌經(jīng)濟下行，消費板塊是“必配品”

隨著我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，中國經(jīng)濟增長中樞長期下移的趨勢難以避免，很多行業(yè)因為經(jīng)濟增長下行而面臨供給過剩、需求不足的問題，所以我堅信在當前這個經(jīng)濟周期里，具有穩(wěn)定剛性需求的消費行業(yè)一定是必配板塊。而在這個板塊里，我又堅信上市不久的新貴——達利食品（3799.HK）將會是消費板塊里下一個龍頭企業(yè)，是消費板塊的首選。

我承認我并不是第一個這么想的人，格隆匯的會員山野在達利食品上市之初就詳細的分析過公司的龍頭價值，會員人間百味也表達過對公司成為龍頭的信心（詳見《達利食品（3799）：下一個大消費龍頭，“中國雀巢”在路上》；《我為何堅信達利食品（3799）是未來消費行業(yè)的龍頭》。）

然而，達利上市初期卻并不太被看好，股價說明了一切，才上市兩個月的時間達利的股價竟跌去了3成，當然這跟整個市場的波動也有關(guān)系。但我注意到，市場上的大部分投資者可能對達利食品的龍頭價值仍存疑慮，沒關(guān)系，有預期偏差才有機會獲取超額收益嘛。來不來，一旦市場情緒稍有好轉(zhuǎn)，達利的股價就有明顯起色，以圖為證，今天的大陽線好像在說：是珍珠總會發(fā)光發(fā)亮的。

據(jù)我所知，多數(shù)投資者對于達利的擔憂主要集中在兩個方便：1 增長能否持續(xù)；2 估值貴了。今天我就針對這兩點來跟大家做個探討。

▌達利能否持續(xù)增長？

有人說達利2015的業(yè)績增速很快是因為上市前沖業(yè)績，而今年開始的業(yè)績增速將很難持續(xù)。其實判斷一個公司能否持續(xù)成長，首選得了解是什么因素支撐了公司的成長，對于達利而言，有以下三方面較同行有明顯優(yōu)勢的亮點：

1、增速顯著高于同行

作為休閑食品行業(yè)的巨頭之一，達利食品的營收及利潤增速明顯高過港股上市的相似體量的同行：

達利食品近三年營收復合增長率為16%，營業(yè)利潤復合增長率超過50%，相比于營收連續(xù)兩年下滑的旺旺、統(tǒng)一和康師傅，可謂是冰火兩重天。（統(tǒng)一由于競爭減緩等原因今年上半年利潤大幅增加，但收入仍處于下滑之中，中長期基本面并未好轉(zhuǎn)，比較時建議忽略）

2、產(chǎn)品廣而優(yōu)，堪稱消費板塊的“騰訊”

在休閑食品行業(yè)，達利產(chǎn)品線的豐富程度是少見的。很少有一個公司的產(chǎn)品可以覆蓋如此多的細分市場。從收入占比來看，公司產(chǎn)品平均地分布在糕點、薯類膨化食品、餅干、涼茶、植物蛋白和含乳飲料、功能飲料六大子行業(yè)：

值得注意的是，達利不是簡單地把攤子鋪開，而是在每一個細分市場上都做出了有競爭力的產(chǎn)品。在所有這六個市場中，達利的份額均位居前三，收入占比最大的糕點類更是高居首位。這說明達利的適度“多元化”十分有效，沒有產(chǎn)生“多元惡化”的問題。品類豐富的一大好處是擴展了市場空間，不容易遇到天花板，這對于體量不小的達利來說是非常重要的。

而使得公司各類產(chǎn)品都穩(wěn)居前列的功勞與公司的產(chǎn)品策略密不可分。達利每次推出的新品都是瞄準市場已經(jīng)存在的熱點產(chǎn)品，因為這些產(chǎn)品都是已經(jīng)經(jīng)過市場檢驗的、具有足夠的空間和盈利能力的產(chǎn)品，達利不需要再花精力去開拓一個新的領(lǐng)域，節(jié)省下來的精力全部用于精準營銷來提升產(chǎn)品市場份額。如此，短期內(nèi)在細分市場上未必能做到第一，但能做到前三，進入“第一集團”，也可以獲得可觀的收入和利潤；而放眼長期，達利的產(chǎn)品未必不會成為第一。想當年騰訊不也是一直通過“抄襲”別人的產(chǎn)品來打造成今日的企鵝帝國嚒，說達利日后會成為消費板塊的“騰訊”一點也不過分。

3、渠道強大

達利食品具有行業(yè)內(nèi)數(shù)一數(shù)二的強大渠道，特別是在三四線城市的傳統(tǒng)渠道方面，達利比對手的競爭力強大得多。這與上文提到的達利品類豐富密不可分。由于產(chǎn)品品類眾多，達利在渠道鋪貨上具有很強的成本優(yōu)勢。經(jīng)銷商如果從其它品牌進貨，糕點、餅干、薯片、涼茶每一個品類都要與不同的銷售團隊對接合作，而達利一家公司的一個銷售團隊就可以為經(jīng)銷商覆蓋這幾個品類，大大降低了經(jīng)銷商的成本，因此達利的渠道競爭力很強，在貨架上擠掉了眾多競爭對手。此外，達利的渠道管理能力也很優(yōu)秀，總部可以做到直接與縣級的一級代理商對接，具有強大的渠道掌控力。

除了傳統(tǒng)渠道，現(xiàn)在達利也在重視發(fā)展現(xiàn)代渠道。2014年將銷售團隊拆分成傳統(tǒng)渠道和現(xiàn)代渠道兩塊，向現(xiàn)代渠道分配更多資源。目前大型商超賣場渠道如沃爾瑪、大潤發(fā)一類以30%-70%的高速增長。未來3-5年內(nèi)，達利希望力爭將傳統(tǒng)渠道和現(xiàn)代渠道做到1:1——這意味著現(xiàn)代渠道的增長就可以使收入增加50%，這還沒有考慮兩個渠道每年的自然增長率。

所以基于以上三大亮點，我充分相信達利具備成為行業(yè)龍頭的潛質(zhì)，并能持續(xù)增長。

▌其次，真的貴嗎？

往往買股票除了買的有價值，還要買得劃算。有人覺得達利食品好是好，就是貴了，但真的貴嗎？

判斷一個公司的估值重點在于對公司未來成長性的準確預測。對于達利食品而言，他旗下有數(shù)個子板塊未來都可能成為重要的增長引擎，為達利提供高成長性。以功能性飲料業(yè)務(wù)為例：

圖中可見，達利增速最快的是功能飲料分部，也就是對標紅牛的樂虎品牌（功能飲料因為含咖啡因與?；撬?，需要藥監(jiān)局發(fā)牌，進入門檻比其他飲料高很多）。雖然紅牛目前是中國功能飲料的絕對龍頭，但地位絕非不可撼動，樂虎很有可能重演怪獸（Monster）牌功能飲料在美國的故事。90年代末期，紅牛在美國市場上占據(jù)90%的份額，居于絕對的壟斷地位，然而隨后怪獸牌強勢崛起，十年內(nèi)拿走了4成市場份額，以30億美元的銷售獲得250億美元的市值。中國功能飲料市場未來5年的年復合增長率料將超過20%，成為400億級別的大市場，即使樂虎僅占3成份額，也有120億，而2014年達利食品的總收入不過150億，單憑樂虎的增長就可能再造一個達利。

所以這么看來達利現(xiàn)在的估值并不算貴，更何況大機構(gòu)對于真正鐘情的消費股并不會吝嗇于估值，看看當年的旺旺、統(tǒng)一、康師傅都是30倍以上的市盈率，而達利當前股價對應今年的市盈率僅15倍，拋開成長性光看估值的想象空間就有一倍。

除此之外，相信大家在看公司2015年年報的時候除了業(yè)績，還關(guān)注到了公司派發(fā)了近50%的股息。對應今日的收盤價，公司的股息率約3.2%。假定公司今年還能維持50%的派息比率不變并且維持增長，公司股息率有望提升至3.8%以上。每年能穩(wěn)定在3%以上的股息率，對于長線資金來說都是極好的選擇，更何況達利很有可能行業(yè)的龍頭。

所以，如果你真的看好達利會成為行業(yè)龍頭，我可以明確的告訴你現(xiàn)在的估值一點兒不貴！

▌近幾日的市場表現(xiàn)說明什么？

1. 納入指數(shù)：機構(gòu)被動加倉

恒生指數(shù)有限公司日前宣布，將達利食品納入恒生環(huán)球綜合指數(shù)、恒生綜合指數(shù)及恒生消費品制造及服務(wù)業(yè)指數(shù)，同時也是滬港通成份股，于３月１４日起正式生效。很明顯，公司自納入恒指成份股生效后便開始發(fā)力，大概率是來自大機構(gòu)指數(shù)、ETF等產(chǎn)品的被動加倉所致，以圖為證。

2. 消費板塊的首選：機構(gòu)主動調(diào)倉

在配置消費股總體資金穩(wěn)定的情況下，一旦消費品中某一行業(yè)出現(xiàn)利空導致資金流出，那么這類資金并不會完全流出消費品板塊，而是會繼續(xù)流向消費品內(nèi)部相對更好的其他行業(yè)中，這是這部分資金的屬性所在。

當前的情況完全符合，中國經(jīng)濟下行確定，長期資金必然會堅守相對穩(wěn)定的消費行業(yè)，而達利食品作為這個板塊未來的新龍頭，機構(gòu)們會做的當然是將原本放在旺旺、統(tǒng)一、康師傅的倉位逐步換到達利食品上來。

此外，公司雖然總市值很大（608億港幣），但公司實際上的流通盤并不大。達利此次IPO僅放出15%的籌碼（一般情況下港交所規(guī)定公眾持股比例不得低于25%，而此次是得益于公司強大的產(chǎn)品規(guī)模、品牌知名度以及充裕的現(xiàn)金流等因素，港交所才特意授予其最低發(fā)行比例的豁免權(quán)），其中2.6%在鼎暉手中，剩余85%則全在大股東許世輝自己手里。簡而言之，達利實際的流通盤僅占12.4%，約75億港幣。并且，作為一個新上市的企業(yè)通常還有一個好處，那就是流通盤籌碼幾乎是全新的，進來的都是看好公司發(fā)展的，毋須擔心來自賣盤的壓力。所以，一旦公司被越來越多的投資者認可，股價彈性會非常大。而近幾日的小漲就充分說明了，一旦市場信心恢復，機構(gòu)配置的需求就愈發(fā)明顯，股價會逐步上漲至其應有的估值水平。

▌結(jié)語

我相信不久的未來，達利食品將憑借精準的產(chǎn)品定位、高成長性以及強大的營銷能力成為消費板塊的下一個龍頭，達利食品毫無疑問是當前消費板塊的首選。