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　　文/西瓜理財(cái)

　　2015年已經(jīng)快到年末，我們看到互聯(lián)網(wǎng)金融經(jīng)歷了幾年的發(fā)展，依然保持在一個(gè)非常快的發(fā)展速度。以網(wǎng)絡(luò)借貸（P2P）市場(chǎng)為例，根據(jù)網(wǎng)貸之家的數(shù)據(jù)，今年線(xiàn)上市場(chǎng)的交易規(guī)模已經(jīng)突破一萬(wàn)億，累計(jì)交易用戶(hù)已經(jīng)超過(guò)1500萬(wàn)。前兩天看到經(jīng)緯的Harry分享交易累計(jì)用戶(hù)數(shù)是4000萬(wàn)，可能是口徑不同，但總之整個(gè)市場(chǎng)的快速發(fā)展是有目共睹的事實(shí)。

　　但是這半年我們聽(tīng)了一些關(guān)于資本寒冬的聲音，尤其是在互聯(lián)網(wǎng)金融、具體到互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)行業(yè)，很多VC都發(fā)現(xiàn)這個(gè)市場(chǎng)和之前投過(guò)的TMT領(lǐng)域不太一樣——規(guī)模效應(yīng)并不如預(yù)期的顯著，隨著平臺(tái)交易規(guī)模的增長(zhǎng)，不但沒(méi)有盈利，可能虧損的部分還越來(lái)越多了。

　　這中間發(fā)生了什么？下面這個(gè)公式可以解釋這件事。

　　第一，利潤(rùn)的很大一部分被風(fēng)險(xiǎn)兌付金吃掉了。

　　我們看網(wǎng)絡(luò)借貸的基本模型：資產(chǎn)端和資金端通過(guò)網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)連接在一起。

　　在美國(guó)，LendingClub就是這么做的。借款人如果逾期/壞賬，首先社會(huì)信用體系會(huì)發(fā)生作用，然后LendingClub本身不對(duì)此進(jìn)行兜底，賺的是借款手續(xù)費(fèi)。然而在中國(guó)，我們看到的是由于社會(huì)信用體系本身的作用有限，而理財(cái)平臺(tái)為了能快速發(fā)展和獲客，選擇了債權(quán)轉(zhuǎn)讓和剛性?xún)陡兜姆绞奖Ｕ贤顿Y人信心。因此一旦發(fā)生逾期或者壞賬，平臺(tái)需要用風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金進(jìn)行兜底。而平臺(tái)規(guī)模越大，這種風(fēng)險(xiǎn)積聚的情況越嚴(yán)重，最后實(shí)際的利潤(rùn)就變少了。

　　前兩年我們看到平臺(tái)最喜歡說(shuō)的一句話(huà)是“零壞賬”。今年這么說(shuō)的平臺(tái)少了，大家都知道零壞賬是不可能的，關(guān)鍵是是否有足夠的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金去兌付、去維系投資人的信心。這也可以說(shuō)是為風(fēng)控建立交的學(xué)費(fèi)。

　　從另一個(gè)角度看，我們認(rèn)為今年和接下來(lái)一到兩年時(shí)間，平臺(tái)會(huì)經(jīng)歷一個(gè)“補(bǔ)課”的過(guò)程，把之前快速擴(kuò)張帶來(lái)的風(fēng)控基礎(chǔ)不牢固的問(wèn)題漸漸消化掉，然后行業(yè)自身也會(huì)經(jīng)歷一個(gè)自我洗牌到規(guī)范化的過(guò)程，最后進(jìn)入真正穩(wěn)定發(fā)展的階段。

　　第二，整個(gè)行業(yè)的獲客成本越來(lái)越高，大部分平臺(tái)在獲客上都要支出巨額預(yù)算。

　　由于剛性?xún)陡兜钠毡榇嬖冢壳袄碡?cái)平臺(tái)在資金端的獲客越來(lái)越同質(zhì)化。資產(chǎn)端的不同類(lèi)型被淡化，強(qiáng)調(diào)的都是“保本保息”、“高收益”。上周看到宜人貸IPO招股說(shuō)明書(shū)里顯示，2015年上半年宜人貸在營(yíng)銷(xiāo)上已經(jīng)花去了1.2億美元，這個(gè)數(shù)字已經(jīng)是2014年全年的近6倍。如果算單用戶(hù)獲客，僅線(xiàn)上至少就在800元/人，線(xiàn)下的成本還要更高。行業(yè)Top3的平臺(tái)尚且如此，中小平臺(tái)更是水深火熱。

　　行業(yè)里最近有一種聲音：“資金端沒(méi)有問(wèn)題，但優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)太少了?！?/p>

　　其實(shí)這句話(huà)是不準(zhǔn)確的。正確的說(shuō)法是：“便宜又優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)太少了?！薄?0%以上、號(hào)稱(chēng)保本保息的資金端利率，讓習(xí)慣了6%固收利率都要去銀行排隊(duì)搶的中國(guó)普通用戶(hù)們當(dāng)然蜂擁而至；而便于開(kāi)發(fā)又優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)端本身就全行業(yè)稀缺，網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)發(fā)展的第一波資產(chǎn)端紅利已經(jīng)吃得差不多了。就像前文寫(xiě)的，現(xiàn)在才開(kāi)始是看風(fēng)控和定價(jià)功力的時(shí)間。

　　結(jié)合上面說(shuō)的兩點(diǎn)，本該利潤(rùn)豐厚的互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)平臺(tái)們，扣掉風(fēng)險(xiǎn)兌付金、推廣成本，再加上人員工資、房租、運(yùn)營(yíng)成本等，大部分平臺(tái)如果扣除融資性收入，則有些入不敷出了。

　　因此，我認(rèn)為在接下來(lái)的兩年時(shí)間里，網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)們會(huì)出現(xiàn)角色上的分化——即除開(kāi)一少部分實(shí)力特別強(qiáng)的玩家，現(xiàn)有的平臺(tái)將更多成為“生產(chǎn)商”的角色，聚焦在資產(chǎn)端，核心價(jià)值在于發(fā)現(xiàn)合適的資產(chǎn)，做好“資產(chǎn)端風(fēng)控和定價(jià)”；而資金端會(huì)有一批新的公司、也會(huì)有現(xiàn)有平臺(tái)轉(zhuǎn)型加入，成為互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)整個(gè)流程中的“服務(wù)商”。其核心價(jià)值是服務(wù)好互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)用戶(hù)，會(huì)做對(duì)生產(chǎn)商資質(zhì)的識(shí)別、用戶(hù)個(gè)性化需求解讀，最終實(shí)現(xiàn)為用戶(hù)匹配合適的上游產(chǎn)品或配置組合。

　　資產(chǎn)端的部分很好理解。簡(jiǎn)單舉個(gè)例子就是一個(gè)人要借錢(qián)，別人不敢借我敢借——因?yàn)槲业娘L(fēng)控模型告訴我，這個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)水平我能夠甄別，我也有能力對(duì)這個(gè)借款行為做合適的利率定價(jià)。當(dāng)然，也不能小看這件事，要做好是需要很大投入的，所以現(xiàn)有的平臺(tái)將會(huì)越來(lái)越偏重資產(chǎn)端。當(dāng)大家對(duì)資金端的控制，基于不管是數(shù)據(jù)還是別的什么也好，能對(duì)現(xiàn)有傳統(tǒng)金融的風(fēng)控體系做一些新的創(chuàng)新，又會(huì)有一波資產(chǎn)紅利進(jìn)來(lái)，春天也就來(lái)了。

　　我們展開(kāi)說(shuō)一下資金端。

　　文章最開(kāi)始說(shuō)了用戶(hù)數(shù)，網(wǎng)絡(luò)借貸行業(yè)1500多萬(wàn)，整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)市場(chǎng)大概4000多萬(wàn)交易用戶(hù)。但其實(shí)和整個(gè)網(wǎng)民、或者和人口基數(shù)去比還是很少的一個(gè)數(shù)字。目前國(guó)內(nèi)銀行個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品余額13萬(wàn)億、個(gè)人存款130萬(wàn)億、信托接近10萬(wàn)億，還有其他債權(quán)投資品，現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)?shù)馁Y金端規(guī)模連傳統(tǒng)的市場(chǎng)的零頭都不到。市場(chǎng)很大，資金端的產(chǎn)品應(yīng)該怎么做可以把用戶(hù)帶到互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)里面來(lái)？

　　第一，幫助普通用戶(hù)辨別產(chǎn)品提供方的風(fēng)險(xiǎn)。

　　現(xiàn)在市場(chǎng)中用戶(hù)面對(duì)的其實(shí)就是兩種風(fēng)險(xiǎn)，一個(gè)是道德風(fēng)險(xiǎn)，一個(gè)是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。這兩年總有些P2P時(shí)不時(shí)的出現(xiàn)跑路或者倒閉的情況，我們發(fā)現(xiàn)這些跑路平臺(tái)絕大部分是小平臺(tái)，新平臺(tái)，要么是惡意騙錢(qián)的，要么本來(lái)就是草臺(tái)班子，發(fā)現(xiàn)做的不好就拍拍屁股走人，根本不管投資人的死活。這些都屬于道德風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)實(shí)地考察和運(yùn)營(yíng)歷史的觀察是比較容易能夠篩掉的。那么對(duì)于一些大平臺(tái)，隨著運(yùn)營(yíng)時(shí)間越來(lái)越長(zhǎng)，流量越來(lái)越大，我們更關(guān)注的是他本身的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)每天的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)，關(guān)注每一個(gè)可能的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，比如：流入流出是否長(zhǎng)期倒掛、兌付高峰到來(lái)前是否發(fā)標(biāo)異常等，這些風(fēng)險(xiǎn)事件我們回看像中匯在線(xiàn)、盛融在線(xiàn)這樣的大平臺(tái)倒閉前，都有很明顯的體現(xiàn)。

　　第二，解讀用戶(hù)的理財(cái)需求。

　　用戶(hù)的需求是個(gè)性化、場(chǎng)景化的，單一平臺(tái)的產(chǎn)品很難滿(mǎn)足多樣化的用戶(hù)需求。在一個(gè)理財(cái)用戶(hù)長(zhǎng)達(dá)20，甚至30年的理財(cái)生涯中，20歲和30歲的可投資金，面對(duì)的消費(fèi)需求肯定是不一樣的；用戶(hù)剛剛從余額寶、陸金所接觸理財(cái)，到熟悉理財(cái)，開(kāi)始嘗試積木盒子、銅板街，再到之后，利率偏好肯定也是不一樣的。

　　但理財(cái)始終是為了更好的生活，每一個(gè)人都會(huì)面對(duì)自己的生活場(chǎng)景，每月要交房租或者房貸，幾個(gè)月后蘋(píng)果發(fā)布新產(chǎn)品又要割腎，這跟他的理財(cái)規(guī)劃是分不開(kāi)的。

　　第三，幫助用戶(hù)實(shí)現(xiàn)個(gè)性化的理財(cái)資產(chǎn)配置。

　　現(xiàn)在市場(chǎng)上已經(jīng)有了非常多不同利率區(qū)間，不同流動(dòng)性安排的產(chǎn)品，其實(shí)資金端產(chǎn)品是可以主動(dòng)創(chuàng)造一些場(chǎng)景為用戶(hù)服務(wù)。舉個(gè)例子，一個(gè)用戶(hù)手頭有6000元要買(mǎi)iPhone，一種是直接全額付款買(mǎi)掉，另一種是可以利用金融工具，比如分期付款六個(gè)月，然后拿這6000塊去買(mǎi)一個(gè)等額本息的互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品，這中間差不多就賺了200元，等于花了5800就買(mǎi)到這個(gè)手機(jī)了。類(lèi)似的場(chǎng)景還有很多，優(yōu)秀的資金端會(huì)從上游市場(chǎng)組合不同利率、資產(chǎn)、付息方式、期限等要素的產(chǎn)品，來(lái)滿(mǎn)足不同用戶(hù)的不同場(chǎng)景化理財(cái)需求。

　　總之，當(dāng)資金端真正發(fā)展起來(lái)，同時(shí)現(xiàn)有的平臺(tái)們做好了對(duì)資產(chǎn)端風(fēng)控、定價(jià)的事情，才能讓每個(gè)領(lǐng)域的專(zhuān)業(yè)公司賺到錢(qián)，才真正是互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)行業(yè)的大發(fā)展。用經(jīng)緯Harry的一句話(huà)總結(jié)，就是“我們會(huì)有新的渠道的出現(xiàn)，用互聯(lián)網(wǎng)賣(mài)產(chǎn)品，用互聯(lián)網(wǎng)收集數(shù)據(jù)，用互聯(lián)網(wǎng)的方式做風(fēng)控的模型，用互聯(lián)網(wǎng)來(lái)去創(chuàng)立新的使用場(chǎng)景。”

　　最后聊聊關(guān)于行業(yè)的投資機(jī)會(huì)。

　　過(guò)去VC看項(xiàng)目，美國(guó)有一個(gè)成功模式，就在中國(guó)找一個(gè)類(lèi)似的投。但在金融市場(chǎng)上這招不太管用了。中國(guó)的金融市場(chǎng)有很多地方是與美國(guó)市場(chǎng)完全不同的，比如：監(jiān)管滯后于市場(chǎng)、市場(chǎng)普遍剛性?xún)陡?、信用體系不完備。所以我們看美國(guó)有個(gè)LendingClub然后在中國(guó)找，找到了P2P，投完一圈以后發(fā)現(xiàn)好像跟美國(guó)不一樣，平臺(tái)本身要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，于是變成了Ondeck（美國(guó)一家創(chuàng)新放貸公司），最后金融屬性大過(guò)互聯(lián)網(wǎng)屬性。

　　那資金端在美國(guó)有類(lèi)似的公司嗎？這也是一個(gè)非常有意思的問(wèn)題。我們發(fā)現(xiàn)一個(gè)特別特別重要的事實(shí)：在美國(guó)說(shuō)財(cái)富管理，大家第一時(shí)間想到的是證券類(lèi)投資品、想到的是基金；而在中國(guó)說(shuō)財(cái)富管理，大家第一時(shí)間想到的是固定收益類(lèi)理財(cái)，普通用戶(hù)想得是銀行、高凈值用戶(hù)想得是三方財(cái)富管理機(jī)構(gòu)。這是由文化差異、金融教育水平等多方面造成的結(jié)果。因此我大膽說(shuō)一個(gè)假設(shè)，在中國(guó)最先把線(xiàn)上財(cái)富管理做起來(lái)的，不會(huì)是股權(quán)類(lèi)產(chǎn)品配置，而是債權(quán)類(lèi)產(chǎn)品。這是由于中國(guó)目前債權(quán)從2~20%以上寬泛的利率區(qū)間、多樣化的資產(chǎn)端和上游金融素材、尚未被充分利用的金融工具共同構(gòu)成的市場(chǎng)。

　　過(guò)去幾年美國(guó)有一批公司叫機(jī)器人財(cái)務(wù)顧問(wèn)，用金融工具幫助更廣泛的用戶(hù)群體進(jìn)入理財(cái)市場(chǎng)。我認(rèn)為在國(guó)內(nèi)接下去的一段時(shí)間里也會(huì)出現(xiàn)這樣的公司，我自己也正在往這個(gè)方向努力。

　　當(dāng)然，隨著整個(gè)行業(yè)的發(fā)展和用戶(hù)本身的成長(zhǎng)，我相信線(xiàn)上對(duì)個(gè)人財(cái)富管理一定是沒(méi)有資產(chǎn)界限的，甚至是全品類(lèi)、全球化的市場(chǎng)。這個(gè)趨勢(shì)可能很漫長(zhǎng)，每家公司的路徑也各有側(cè)重。但好在市場(chǎng)足夠大，一定能容納數(shù)十家公司在這其中找到各自適合的道路。

　　最后，還是說(shuō)說(shuō)冬天和春天的話(huà)題。2015年已經(jīng)入冬，我們看網(wǎng)絡(luò)借貸、互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)市場(chǎng)也有一些負(fù)面的情緒。但其實(shí)我們對(duì)未來(lái)更有信心，金融的特性決定了這里面的機(jī)會(huì)還有很多、互聯(lián)網(wǎng)化的機(jī)會(huì)更加多。不管是資金端還是資產(chǎn)端，做好自己擅長(zhǎng)的事，建立自己的風(fēng)控模型或者推薦模型，就絕不會(huì)畏懼所謂的嚴(yán)寒，同時(shí)為春天的到來(lái)積蓄更充足的力量。

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