魚躍醫(yī)療：參股設立蘇州醫(yī)云，積極布局互聯(lián)網醫(yī)療

　　公司公告：魚躍醫(yī)療公告擬參股設立蘇州醫(yī)云，實質性介入互聯(lián)網醫(yī)療，其中魚躍擬出資500 萬，占比10%，未來待蘇州醫(yī)云盈利明確后適時將其注入上市公司。蘇州醫(yī)云將打造互聯(lián)網醫(yī)療社區(qū)平臺，平臺下每個網絡社區(qū)均由資深專家領銜從事糖尿病等慢性病管理，網絡社區(qū)收益將由醫(yī)生與魚躍共同分享。我們看好魚躍布局互聯(lián)網醫(yī)療的前景，其核心競爭力在于魚躍擁有豐厚內分泌專家資源，蘇州醫(yī)云將采用眾籌共享模式與醫(yī)生分享平臺價值，形成緊密聯(lián)盟，依托魚躍自身產品線，貫通醫(yī)生、醫(yī)械、藥品、病患資源，實現(xiàn)有效循環(huán)。維持判斷“內生增長+外延并購”將使公司在歷經幾年蟄伏后迎來經營拐點，預計15-16年凈利增27%、22%， EPS 0.77、0.96 元，維持強烈推薦。

　　參股設立蘇州醫(yī)云，積極布局互聯(lián)網醫(yī)療。公司擬與魚躍科技、吳群、張勇、姜迅、母劍明共同投資設立蘇州醫(yī)云，注冊資本5000 萬，公司出資500 萬，占比10%，魚躍科技1500 萬，占比30%，吳群1000 萬，占比20%，張勇750 萬，占比15%，姜迅1000 萬，占比20%，母劍明250 萬元，占比5%。蘇州醫(yī)云公司設立后將主要從事互聯(lián)網健康管理服務、智能硬件的研發(fā)及互聯(lián)網藥品交易等業(yè)務?？紤]到互聯(lián)網醫(yī)療前期耗資大，失敗概率大，成功后未來收益大，公司暫以參投方式進入，待盈利明確后適時將其注入上市公司。

　　看好魚躍布局互聯(lián)網醫(yī)療的未來前景。參投蘇州醫(yī)云系公司介入互聯(lián)網醫(yī)療領域的實質性動作，蘇州醫(yī)云將打造互聯(lián)網醫(yī)療社區(qū)平臺，平臺下每個網絡社區(qū)均由資深專家領銜從事糖尿病等慢性病管理，網絡社區(qū)收益將由醫(yī)生與魚躍共同分享，我們看好其前景。魚躍擁有國內頂級內分泌專家資源，蘇州醫(yī)云將采用眾籌共享的模式與醫(yī)生分享平臺價值，形成緊密合作。魚躍擁有自身完整的家庭護理及慢病管理產品線，依托長期積累的消費者資訊及豐厚臨床專家資源，貫通醫(yī)生、醫(yī)械、藥品、病患資源，實現(xiàn)有效循環(huán)。

　　維持強烈推薦：我們判斷“內生增長+外延并購”將使公司在歷經幾年蟄伏后有望迎來經營拐點，公司產品具有護城河，品牌價值日益凸顯，是我們長期看好品種，預測 14~16 年凈利同比增25%、27%、22%，EPS 0.61、0.77、0.94 元，維持強烈推薦。風險提示：新產品推出低于預期，整合風險。

　　(招商證券 李珊珊，徐列海，張同，李勇劍)

　　東誠藥業(yè)：揚起轉型之帆，期待乘風破浪

　　加速制劑轉型，業(yè)績反轉臨界點將至。 公司從原料藥向制劑轉型思路明確，執(zhí)行堅決，正通過幵購和研収迅速切入制劑領域。近年幵購的北方制藥和大洋制藥分別定位為公司的注射劑和 OTC 中成藥平臺，預計公司將會繼續(xù)通過幵購迅速豐富制劑產品線，有可能切入心腦血管、抗腫瘤等大病種市場。研収方面，那屈肝素鈣制劑有望 2015 年獲批，成為公司首個低分子肝素制劑，依諾肝素和達肝素也均已申報審評。2014 年，公司制劑業(yè)務占收入 14%，占毛利 22%，預計 2015 年該比例將大幅提高。我們判斷隨著轉型的深入，公司業(yè)績和估值均有較大提升空間。

　　受益粗品價格下降，肝素業(yè)務毛利增長 24%。2014 年，公司肝素業(yè)務實現(xiàn)收入 3.96 億元，同比下滑 23%，其中銷量下降 8.4%，平均售價下降15.94%。但是由于 2014 年上游粗品價格下降幅度更大，導致肝素業(yè)務毛利率提升 13.1 個百分點達到 34.5%，因此實際毛利反而增長 24%。同時這也是決定公司 2014 年收入下降、利潤上升的主要原因。肝素原料藥出口價格自 2014 年 11 月開始觸底回升，預計 2015 年將止跌企穩(wěn)，公司也在積極拓展新的海外客戶，肝素原料藥仍將是重要的現(xiàn)金牛業(yè)務。

　　聚焦高端，硫酸軟骨素持續(xù)高速增長。2014 年，公司硫酸軟骨素業(yè)務實現(xiàn)收入 2.12 億元，同比增長 27%，同時毛利率提升 5.16 個百分點達到 25.19%，毛利增速達到 60%。作為國內僅有的達到藥用級技術水平的企業(yè)，公司聚焦高端，主動放棄部分低端市場，實現(xiàn)了銷量和毛利率的同步增長，進一步鞏固了細分行業(yè)龍頭地位。

　　制劑業(yè)務如日初升，外延擴張有望加快。 2014 年，公司制劑業(yè)務實現(xiàn)收入 1.04 億元，同比增長 64%，毛利率 51.86%。其中大洋制藥貢獻收入 8323 萬元，增長 84%，凈利潤 1954 萬元，增長 32%。北方制藥貢獻收入 2128 萬元，增長 16%，凈利潤虧損 1500 萬，原因是搬遷至已通過新版 GMP 的新車間折舊增加，我們預計重磅品種那屈肝素鈣制劑 2015 年獲批上市將逐步扭轉虧損局面。

　　盈利能力全面提升，研収費用投入加大。上文分析到公司各項業(yè)務毛利率齊升，幵且更高毛利率的制劑業(yè)務占比加大，導致去年公司整體毛利率提升 9.68 個百分點至 33.08%。銷售費用率提升 2.5個百分點至 4.80%，緣于大洋制藥銷售模式變化增加約 1000 萬市場推廣費。管理費用率提升 4.18個百分點至 11.79%，其中技術開収費用達到 3631 萬元，比上年多出約 2100 萬元。應收賬款周轉天數(shù)升至 78 天，緣于制劑占比提升。存貨周轉天數(shù)升至 182 天，是因為公司在去年肝素粗品價格低位時加大采購量導致生產線上存貨增加，有助于攤低 2015 年平均成本。

　　維持“推薦”評級。公司從原料藥向制劑轉型思路明確，執(zhí)行堅決，正通過幵購和研収迅速切入制劑領域，隨著轉型的深入，公司業(yè)績和估值均有較大提升空間。預計 2015-2017 年 EPS 為 0.79、0.96、1.17 元，考慮到幵購可能帶來的超預期因素，維持“推薦”評級，目標價 30 元。

　　風險提示：原料藥價格波動，研収風險，幵購失敗。

　　(平安證券 葉寅，鄒敏)

　　盛運股份：再次中標，未來業(yè)績值得期待

　　事件

　　盛運股份2月3日公告中標儋州市生活垃圾焚燒發(fā)電BOT特許經營項目，項目預計投資金額為2.6億元。

　　再次中標大單，贏得開年好局面

　　公司中標的儋州市生活垃圾焚燒發(fā)電廠BOT特許經營項目設計日焚燒處理生活垃圾750噸，擬分兩期建設，一期建設規(guī)模500噸/天，預留二期一條250噸/天垃圾焚燒線。垃圾處理費為81.60元/噸，特許經營期為28年(含兩年建設期)。項目預計投資2.6億元，投標報價金額占2013年總收入的22.22%。

　　2014年公司新簽訂單垃圾焚燒總量為9200噸/日，2015年開年以來，公司新簽訂單兩份，隨后中標中電國際第二批基建集中打捆招標中的部分煙氣凈化系統(tǒng)標段，中標金額為7500萬元，贏得開年好局面。

　　剝離機械運輸業(yè)務，資金充裕保障環(huán)保項目后續(xù)施工

　　公司2014年12月剝離輸送機械業(yè)務，以3.42億元出售重工機械70%及新疆煤機60%股權，資產出售不僅保證了公司資金充裕，同時環(huán)保主業(yè)更加明晰，為后續(xù)垃圾焚燒發(fā)電項目的施工進展提供了資金保障。

　　投資策略

　　預計公司2014-2016年歸母凈利潤為2.79、3.79、5.13億元，對應EPS為0.53、0.72和0.97元?？紤]到公司目前在手訂單豐富，后期仍有訂單落地的預期，環(huán)保主業(yè)明確。公司出售輸送機械業(yè)務后資金充裕，未來工程施工有望加速推進，我們給予公司“推薦”投資評級。

　　風險提示

　　項目推進不達預期；公司財務狀況惡化導致資產負債率持續(xù)升高

　　(華融證券 王剛)

　　長城汽車：15開門紅，還有更多“超預期”

　　車型大受歡迎疊加春節(jié)旺季效應推動各主力車型再創(chuàng)新高。由于春節(jié)的臨近， 1 月最后一周乘用車行業(yè)零售銷量同比增長 30% (乘聯(lián)會預測)，長城各主力車型也在旺季中再次達到歷史高點。其中H6 銷售 36,117 輛，環(huán)比提升近 5,000 輛；h2 在上市半年后，銷量首次突破 15,000 輛； h1 銷量突破 7,500 輛， H9 銷量突破 3,000輛。

　　品牌力提升：h2 創(chuàng)新高，意義更重大。雖然 H6 和 h2 的銷量環(huán)比都大幅提升，但 h2 更能說明長城品牌力的增強。我們的終端調研顯示， h2 成為另一款供不應求車型， 目前等車周期在 2 個月以上。從 H6 到 h2，是長城的一個大的飛躍：終端消費者升級。從過去追求“簡單大車”的三四線城市 30~40 歲以上的家庭向追求品質、個性和綜合性價比的城市年輕消費者轉變。消費者結構的升級是車企品牌力提升的必要條件和最直觀的證明。這也是為什么過去自主品牌轎車“逆襲”失敗，而我們認為長城有可能成功的重要原因。消費者結構和品牌力的升級使長城后續(xù)新車型Coupe C、H8 的成功甚至超預期成為大概率事件。

　　我們對長城的樂觀還來自經濟型 SUV 市場的巨大潛力。 我們始終堅信經濟型 SUV 市場是供應不足而不是供給過剩(圖 1)。市場給了長城的新產品足夠的表現(xiàn)空間，始終抑制長城估值的對 SUV 競爭加劇的擔憂終將隨著銷量的驗證而散去。

　　估值建議

　　2015 年 h2 和 h1 銷量的提升，以及新車型 Coupe C 和 H8 的上量的驗證將是證明長城競爭力提升估值的過程，且各車型銷量存在繼續(xù)超預期的可能?；趯?h2、以及新車型 Coupe C 和 H8 更樂觀的銷量預期 ， 我們上調長城 2015/2016 盈利預測5.6%/1.2% 至 EPS4.3/5.2 . 上調長城 A/H 目標價15.4%/16%至 60 元/58 港元，對應 14x/11x 2015e P/E。重申“推薦”。

　　風險

　　H6/h2 銷量下滑，H8/Coupe C 等新車銷量低于預期。

　　(中金公司 奉瑋，劉冊)

　　佰利聯(lián)：鈦白粉行業(yè)供需改善，氯化法項目值得期待

　　1、環(huán)保和市場調節(jié)下，鈦白粉行業(yè)不斷整合優(yōu)化

　　供給端，我國鈦白粉行業(yè)已經歷3 年洗牌期，2014 年國內鈦白統(tǒng)計產能約330 萬噸(同比增長10%)，產量為243.5 萬噸(同比增長13%)，此前規(guī)劃的新增產能大部分已擱置。由于目前硫酸法生產工藝已不再審批，而另一種工藝氯化法的技術門檻和投資成本很高，目前看來2015 年的新增產能主要包括金浦鈦業(yè)8 萬噸、四川龍蟒6 萬噸、佰利聯(lián)6 萬噸，合計20 萬噸，產能增速約為6%。

　　另一方面，我國鈦白粉行業(yè)較為分散，10 萬噸以上規(guī)模的產能合計占比約50%，而5 萬噸(經濟生產規(guī)模的臨界點)以下的產能合計占比約30%，在環(huán)保執(zhí)行力度逐步加大以及市場調節(jié)下，行業(yè)將得到進一步整合優(yōu)化。

　　2、在出口和國內市場拉動下，鈦白粉行業(yè)需求穩(wěn)步增長

　　需求端，2014 年國內鈦白粉表觀消費量為210 萬噸，同比增長約10%。涂料是鈦白粉的主要下游(占比約60%)，2014 年我國涂料產量1648 萬噸，同比增長7.87%。在建筑、工業(yè)、汽車等相關行業(yè)的拉動下，預計我國涂料需求仍將保持穩(wěn)步增長。

　　出口方面，2014 年我國鈦白粉出口量55.2 萬噸，同比大幅增長37.08%，主要得益于歐美經濟復蘇以及亞太新興市場較快發(fā)展。考慮到國內鈦白粉品質的進一步優(yōu)化，以及國內鈦白粉具有的價格優(yōu)勢(目前國外硫酸法鈦白價格約為1.7 萬/噸，國內約1.15 萬/噸)，預計未來出口仍將保持在較好水平。

　　3、氯化法鈦白粉在環(huán)保和盈利等方面具有比較優(yōu)勢

　　目前我國鈦白粉主要采用硫酸法工藝，但該工藝污染較大，氯化法將是我國鈦白行業(yè)發(fā)展的方向。氯化法采用高鈦渣作原料，生產成本比硫酸法高2500 元/噸左右，但由于質量好且應用領域的區(qū)別，氯化法產品盈利優(yōu)勢較為明顯(目前國內硫酸法鈦白價格約1.15 萬/噸，氯化法約1.7 萬/噸)。目前我國只有個別企業(yè)采用氯化法：佰利聯(lián)(6 萬噸)、云南新立(6 萬噸)、漯河興茂(6 萬噸產能)、錦州鈦業(yè)(3 萬噸)。氯化法在連續(xù)化生產環(huán)節(jié)的難度極高，同時氯化法市場空間巨大，我國每年進口氯化法鈦白約20萬噸，一旦取得技術突破的企業(yè)有望快速占領市場成為標桿企業(yè)。

　　4、公司是國內鈦白龍頭優(yōu)勢明顯，氯化法工藝有望今年中期取得突破

　　公司現(xiàn)有產能包括20 萬噸硫酸法鈦白、6 萬噸氯化法鈦白(處于調試狀態(tài))，為國內除龍蟒外的最大廠家。2014 年上半年公司鈦白銷量約9.4 萬噸，同比大幅增長約68%，預計全年產銷量約20 萬噸(出口占比50%多)。原料鈦礦目前價格約500 元/噸(2014 年約800 元/噸)，預計未來仍將低位運行。目前為國內鈦白粉需求淡季，市場價約1.15 萬/噸，公司每噸盈利約800 元。按此測算，僅20 萬噸硫酸法鈦白就能帶來1.6 億的凈利。鈦白粉市場價每上漲200 元/噸，公司年化業(yè)績增厚0.15 元/股。

　　公司6 萬噸氯化法鈦白項目采用國外先進技術，且在廢渣和廢酸等環(huán)保處理技術上具有業(yè)內領先優(yōu)勢，該項目有望在今年中期取得技術突破。假設項目達到滿產的正常運行狀態(tài)下，噸凈利按4000 元測算，6 萬噸氯化法鈦白將帶來2.4 億的新增凈利。

　　5、定增和股權激勵方案彰顯對行業(yè)和公司前景看好

　　此前公司公告擬向許剛等5 名特定對象管以不低于18.93 元/股定增4000萬股募集7.57 億，其中5 億用于償還銀行貸款，2.57 億用于補充營運資金。同時公司以10.52 元/股向763 名激勵對象授予1510 萬股限制性股票，業(yè)績考核目標：以2014 年為基數(shù)，2015-2017 年凈利增速不低于45%、60%、75%。本次定增公司董事長、董事和高管全額參與，再加上推出的激勵方案，彰顯了管理層對行業(yè)和公司前景的看好。

　　6、給予“推薦”評級

　　我們預計公司2014-2016 年的業(yè)績?yōu)?.34、0.82、1.30 元/股(按目前股本)，在行業(yè)供需逐步改善、公司氯化法項目值得期待、激勵機制到位等多重因素下，未來公司業(yè)績有望迎來較快增長，給予“推薦”評級。

　　風險提示：氯化法項目進度低預期，鈦白粉價格下跌

　　(方正證券 程磊，周錚)

　　中國平安：股東大會通過核心員工持股計劃 強烈支撐股價

　　1. 建立健全長期激勵和約束機制。持股計劃面向對公司整體業(yè)績和中長期發(fā)展具有重要作用的核心關鍵人員，購股資金來源為計劃持有人的合法薪酬與業(yè)績獎金額度。持股計劃每年一期，至少鎖定 1 年，鎖定期結束后統(tǒng)一掛鉤集團關鍵業(yè)績指標，預計為凈利潤增速和 ROE 指標，經申請分 3 年劃轉至計劃持有人個人賬戶，激勵長期業(yè)績達成。

　　2. 暫無確定參與該持股計劃的人數(shù)及資金額度。按照之前媒體報道，持股計劃面向集團及下屬子公司約 1000 名核心人員，超過 80%的人員是部門負責人等中層主管及部分資深專業(yè)技術骨干，我們預計絕對部分符合激勵標準的核心人員將參與該持股計劃，自愿將員工利益與公司長期發(fā)展捆綁。

　　3. 持股計劃買賣股票時間窗口有限。主要時間限制為年報前 60 日，季報/半年報前 30 日，業(yè)績預告/快報前 10 日等，公司預計年報披露 3月 20 日，按照既往 4 月底披露 1 季報，我們判斷最早建倉時間窗口在 3 月下旬，其他買入股票時間窗口預計為 5-7 月、9 月及 11-次年 1月中。

　　4. 盈利預測及投資建議：預計全年凈利潤仍能保持 35%左右高增速達到380 億左右，核心人員持股計劃對股價具有強有力的支撐。近期降準對股債市場均為利好，投資端顯著收益，而且有望進一步降低同業(yè)利率，提升保險產品競爭力。更為重要的是，剔除商車費改外，年內行業(yè)偏空的政策僅非傳統(tǒng)險定價利率放開，而健康險稅優(yōu)和養(yǎng)老險稅延仍有望提高壽險行業(yè)業(yè)務的天花板，進一步拉升公司估值。預計 14-16年歸母凈利分別為 381/481/606 億元，增速為 35%/26%/26%。目前股價對應 15-16 年 EV 為 1.14 倍和 0.98 倍 P/EV，給予中國平安“強烈推薦”評級，合理股價 86.77 元，對應 15 年 1.5 倍 P/EV.

　　【風險提示】

　　資本市場波動；政策推進不及預期。

　　(方正證券 王松柏，童楠，劉欣琦)

　　華聞傳媒：稀缺的牌照資源方，平臺整合能力強

　　坐擁稀缺的互聯(lián)網電視集成播控牌照，當前價值未被充分挖掘。華聞傳媒擁有七張播控牌照之一，與股東聯(lián)營的國廣東方是國際臺互聯(lián)網電視牌照的唯一授權經營單位，廣電總局另外六張牌照分別頒給CNTV、中央人民電臺、百視通、華數(shù)傳媒、南方傳媒和湖南電視臺。今年7月廣電總局在第三屆中國互聯(lián)網電視產業(yè)論壇上表示，互聯(lián)網電視集成服務牌照不再發(fā)放，公司擁有的牌照資源價值更加凸顯。從PE角度看，對比擁有牌照的百視通和華數(shù)傳媒，其估值遠高于華聞傳媒，從用戶數(shù)來看，目前華數(shù)傳媒300萬用戶數(shù)，完成省網整合后將實現(xiàn)1500萬用戶數(shù)，目前市值330億，國廣東方14年用戶數(shù)規(guī)模目標為400萬 ，明年1500萬用戶目標，而且國際臺為中央級單位，其全方位牌照跨地域擴張的潛力更大。

　　總局政策收緊利好公司發(fā)展，提升公司平臺整合能力。廣電總局對互聯(lián)網電視行業(yè)的規(guī)范，中小品牌終端想要在市場中繼續(xù)生存，就需要與牌照方合作，這也加強了公司的平臺整合優(yōu)勢。當前行業(yè)的發(fā)展階段仍處于初期圈用戶期，牌照方整合起來的資源越來越多，有望形成強者恒強的局面。據媒體報道，15年廣電總局對互聯(lián)網電視行業(yè)的監(jiān)管有望繼續(xù)加強，有望推出進一步借助牌照商為管理入口的管理細則。

　　市場剛性需求不減，家庭互動娛樂市場空間大。2013年OTT TV機頂盒的市場占比大幅提升，從4.7%上升至15.1%。2014年如能延續(xù)這一趨勢，OTT TV終端的年出貨量將有望達到2000萬臺，用戶需求正在釋放。然而7月對違規(guī)終端的處理，暫時遏制了一部分的市場需求。在整頓之前，由于中小品牌終端沒有技術門檻，沒有版權、運營壓力，因而售價低廉，市場接受度高，占據出貨量的80%份額。整頓之后將由牌照方來快速填補市場的需求。家庭互聯(lián)網端是在移動屏和PC屏之后最后一塊未被占領的屏幕，目前仍然是影響力較大的屏幕，也是發(fā)展空間大，可承載增值服務多的屏幕。其未來看點一是有望將80后、90后從PC端吸引回電視端；二是行業(yè)格局尚未形成，具備先發(fā)優(yōu)勢的公司有望快速成長。

　　強強聯(lián)盟，打造家庭娛樂聯(lián)盟。華聞傳媒子公司國廣東方成立“智慧家庭娛樂聯(lián)盟”(簡稱TEA)，在內容端，與優(yōu)酷深度結盟，去年國廣東方引進戰(zhàn)略投資者合一信息(擁有“優(yōu)酷網”實際經營權和所有權)，有望形成強強聯(lián)合，國廣東方將借助優(yōu)酷網龐大的內容資源，提升互聯(lián)網電視的競爭實力。在內容端，國廣東方合作全球頂級游戲引擎開發(fā)商Unity，15年有望加強電視游戲業(yè)務。在硬件端，公司與華為深度合作，從硬件終端到視頻和游戲內容均屬強強聯(lián)盟。

　　給予“推薦”評級。預計公司2014-2016年歸屬于母公司凈利潤分別為10.65億、13.44億和15.15億，按照定增后的股本計算，EPS分別為0.52元、0.66元和0.74元 ，對應2月4日收盤價PE為27.9、21.3和19.0倍，考慮到公司全媒體平臺價值凸顯，公司未來空間廣闊，給予公司“推薦”評級。

　　風險因素：(1)公司發(fā)展戰(zhàn)略實施不達預期，公司全媒體平臺未能發(fā)揮作用，外延收購整合等不達預期；(2)原有業(yè)務出現(xiàn)下滑的風險；(3)公司擁有的壟斷性媒體牌照資源放開導致公司在行業(yè)內優(yōu)勢減弱的風險

　　(國聯(lián)證券 周紀庚)

　　魯西化工：硝基肥和丁辛醇帶動業(yè)績增長，新材料業(yè)務提升估值

　　公司業(yè)務概況。公司產品主要包括化肥、化工品和新材料；其中化肥包括180 萬噸尿素、160 萬噸普通復合肥和60 萬噸硝基復合肥；化工品主要有50 萬噸丁辛醇、10 萬噸己內酰胺、24 萬噸甲烷氯化物、30 萬噸燒堿、10 萬噸甲酸、10 萬噸甲酸鈉和5 萬噸有機硅；新材料主要是即將投產的6.5 萬噸聚碳酸酯。

　　尿素業(yè)務有望改善。2014 年我國尿素行業(yè)非常低迷，尿素價格一度跌至1400 元/噸，全行業(yè)基本都處于虧損狀態(tài)，在出口關稅稅率下降的情況下，2014 年我國尿素出口1362 萬噸，同比增長64.7%，帶動2014 年下半年我國尿素價格有所反彈。2015 年我國尿素出口關稅將繼續(xù)下降，按出口價格1500 元/噸測算，2015 年我國尿素出口關稅將下降180 元/噸左右，這將會進一步促進我國尿素的出口，改善國內尿素供過于求的局面，尿素價格有望繼續(xù)緩慢回升，公司尿素業(yè)務有望改善，目前公司尿素產能180 萬噸，尿素均價每上漲100 元/噸，公司EPS 將增厚0.11 元。目前公司180 萬噸尿素產能中只有50 萬噸的產能采用航天爐工藝，其他的都采用固定床工藝，成本較高，未來還存在進一步改善成本的空間。

　　60 萬噸硝基復合肥將全面投產，為2015 年業(yè)績提供確定性增量。公司2013 年7 月開始投資建設的60 萬噸硝基復合肥項目即將全面投產，2014 年10 月份三塔之一的南塔開始試運行，目前生產一切正常；西塔和東塔也將于近期開始試運行。高塔造粒生產復合肥實際的產量一般高于設計產能，因此如果公司三個高塔運行正常，全年的產量將可以達到80 萬噸左右，2015 年由于東西塔有一段試運行時間，預計總產量在60 萬噸左右，按16%的毛利率和2400 元/噸的售價測算，硝基復合肥有望增厚EPS 0.1 元。

　　丁辛醇毛利率目前還處于低位，未來將有所提升。公司目前具有50 萬噸丁辛醇產能，其中一期25 萬噸是2013 年3 月投產的，二期25 萬噸在2014 年10 月投產，目前公司兩套裝置基本滿產滿銷，但產品的價格較低，丁醇的毛利率在5~6%左右，辛醇的毛利率在7~8%，毛利率低一方面是高價原料庫存的影響，另一方面由于市場競爭激烈，價格戰(zhàn)比較厲害，從我們統(tǒng)計的數(shù)據看，我國丁辛醇的產能投放已經放緩，再加上上游丙烯2015 年產能投放較多，供給將變得充足。目前石油價格已經跌到低位，公司未來高價存貨將不再存在，供需結構改善將使得公司丁辛醇毛利率有望提升。

　　公司6 萬噸PC 將于2015 年3 月份投產。公司6 萬噸PC 項目目前正在設備安裝收尾階段，預計將在2015 年3 月底投產，聚碳酸酯目前我國能夠量產的企業(yè)只有兩家，公司將成為是第三家量產PC 的國內企業(yè)，目前PC 的售價在2 萬噸/噸左右，PC 的主要原料是雙酚A 和光氣，其中光氣是公司自產，雙酚A 外購，1 噸PC需消耗0.88 噸的雙酚A，PC 的盈利能力需要關注PC-雙酚A 的價差，我們預計PC 業(yè)務對公司2015 年的業(yè)績貢獻可能不大，但有利于提升公司的估值。

　　公司裝備制造未來可能對外服務。公司是化工企業(yè)中少有的能夠自己制造化工裝備的企業(yè)，自從公司2004 年開始建設化工新材料園區(qū)，公司就開始發(fā)展自己的化工裝備制造，因此公司化工新材料產業(yè)園的很多設備是公司自己制造的，這使得公司整體的投資成本比同類公司要小。目前公司裝備制造公司已經具有豐富的經驗，未來公司裝備制造有可能逐步走出去，為公司打造新的利潤增長點。

　　首次覆蓋給予“推薦”評級。預計公司14-16 年公司EPS 分別為0.27、0.40 和0.53 元，對應當前的股價5.41 元，PE 分別為20.2X、13.4X、10.2X，動態(tài)PB 只有1.3X?？紤]到未來2 年公司業(yè)績復合增速30%以上，參考公司歷史平均PE 21X，給予公司20~25 倍的PE 區(qū)間，目標價8~10 元。

　　風險提示：硝基復合肥投產進度和毛利率不達預期，丁辛醇毛利率提升有限。

　　(國聯(lián)證券皮斌)

　　歐盟認證穩(wěn)步推進，下半年行情值得期待

　　四季度行情有所回落，預計14 年整體業(yè)績略為盈利。目前肉鴨養(yǎng)殖行情仍然不高，鴨苗和凍品價格都不高，近期鴨苗價格又有所回落，預計今年春節(jié)凍品行情也不會有較大的上漲。從14 年整體行情來看，三季度時行情最好，鴨苗價格一舉突破五塊錢，凍品價格也大幅回升，公司業(yè)績在三季度實現(xiàn)扭虧為盈，但四季度行情又有所回落，所以預計公司14 年整體業(yè)績略為盈利。

　　大企業(yè)推動白羽肉鴨聯(lián)盟成立，有望促進行業(yè)良性發(fā)展。華英、貴柳、和康源、六和和強英等大企業(yè)主導推動設立了中國畜牧業(yè)協(xié)會白羽肉鴨工作委員會，華英董事長曹家富先生當選工作委員會第一屆主席。13、14 年經過行業(yè)的大面積虧損，許多企業(yè)難以為繼、出現(xiàn)退出現(xiàn)象，14 年有兩家種鴨企業(yè)退出市場，據我們市場調研的情況，14 年父母代種鴨存欄量下降了將近30%，但主要仍是較小的養(yǎng)殖戶和企業(yè)。白羽肉鴨聯(lián)盟成立后將對于市場形成積極作用，有望有計劃的推動上游限產，預期15 年市場形勢會逐漸好轉，一月開始已有種鴨企業(yè)開始減產父母代鴨苗，所以我們預計15 年下半年行情將值得期待。白羽肉鴨聯(lián)盟的成立，有利于整個產業(yè)向更加良性的方向發(fā)展，合理的控制上游的供給，避免造成長期供大于求的現(xiàn)象，不利于行業(yè)長期發(fā)展。

　　公司未來的戰(zhàn)略重點將是向下游發(fā)展。公司中長期戰(zhàn)略將重點發(fā)展下游食品板塊，合力打造品牌。戰(zhàn)略發(fā)展方面，公司未來還是會向產業(yè)鏈下游與終端延伸，開拓下游熟食加工，將有利于平滑養(yǎng)殖的風險，也有利于提升公司鴨肉產品的毛利率，并且能夠提升公司產品的知名度和競爭力。

　　出口業(yè)務14 年增速較快，15 年歐盟認證是公司推進的重點。14年公司出口業(yè)務繼續(xù)做大，目前出口的國家主要還是日本、韓國和香港，這些地區(qū)需求量較大，這幾年特別是日本鴨肉消費市場的市場份額在進一步提高。另外，公司也將進一步推動歐盟市場，歐盟市場主要消費鴨胸肉，國內出口主要是煙熏制的鴨胸肉切片，在歐盟賣的價格非常高，由于歐洲人工成本高，而肉鴨屠宰需要人工拔小毛，所以國內肉鴨屠宰加工較歐美等國家有著明顯的成本優(yōu)勢。而且歐盟市場鴨肉消費量非常大，消費空間和產品毛利率都較大，公司一直在積極推進歐盟認證，以實現(xiàn)對歐盟出口。前期肉鴨養(yǎng)殖場的收購正是用以滿足不斷上升的出口業(yè)務，將是打開國外市場和國內高端市場的有力保障。隨著公司專門針對出口養(yǎng)殖場的收購完成，以及歐盟認證以及出口業(yè)務的繼續(xù)推進，公司出口業(yè)務想象空間將進一步打開。

　　盈利預測和投資評級：14~16 年EPS 分別為0.070 元、0.32 元和0.39 元，我們認為白羽肉鴨聯(lián)盟的成立利于肉鴨行業(yè)和公司長期發(fā)展，看好下半年的行情，我們繼續(xù)給予“推薦”評級。

　　風險提示：產品價格的波動，密切關注疾病情況。

　　(國聯(lián)證券 王承)

　　三維工程：凈利潤預增27%符合預期，參股電商提升估值

　　主要觀點：

　　1。業(yè)績符合預期，持續(xù)穩(wěn)定增長

　　公司2014 年業(yè)績符合我們此前對公司收入7.78 億元與每股收益0.48 元的預期，業(yè)績保持穩(wěn)步增長的主要原因為公司加大市場開拓力度，硫回收龍頭地位進一步鞏固，同時青島聯(lián)信催化產品由單一的催化劑擴展至工藝、設備、催化劑為一體的服務商，過去兩天簽單額1.3 億元左右，競爭力顯著增強。公司2014 年公告的新簽訂單額為7.1 億元，同比2013 年的3.87 億元有大幅提高。

　　2. 關注新業(yè)務與新市場拓展進度

　　公司是國內硫回收行業(yè)絕對龍頭，累計已承接超過100套裝臵，受益成品油提質與煤化工行業(yè)進入規(guī)模示范期。公司未來成長點將包括海外市場的大力拓展，以及通過橫縱向延展的方式進入污水處理等環(huán)保行業(yè)新市場。

　　3. 受益電子商務行業(yè)風口，提升估值

　　公司2014年4月與山東隆眾信息技術有限公司、淄博聯(lián)豪網絡科技有限公司共同出資設立上海志商電子商務有限公司，股權占比39%，電子商務作為現(xiàn)代服務業(yè)中的重要產業(yè)，具有市場全球化、交易連續(xù)化、成本低廉化、資源集約化等優(yōu)勢，市場前景廣闊。公司將分享電子商務快速發(fā)展帶來的收益，同時估值受益行業(yè)風口而提升。

　　結論：

　　公司是國內硫回收龍頭企業(yè)，同時受益電商行業(yè)風口。預計公司2014 年-2016 年的每股收益分別為0.48 元、0.64 元和0.85 元，對應PE 分別為35 倍、26 倍、20 倍，維持“推薦”評級。

　　風險提示：

　　硫回收市場拓展不快的風險；新業(yè)務低于預期的風險

　　(東興證券 楊偉)