|
博主按：從巴菲特錯過沃爾瑪---這個百億美元級的錯誤（“我本來計劃以23美金一股（拆分前價格）買1億股沃爾瑪。但是我們買了一點，價格上漲了一點兒。我想它可能會掉下來一點兒就沒買更多。但是，這個失誤給我們造成了大約100億美金的機會損失?！保?/font>我們明白重要的是評估一家企業(yè)的價值可以在今后得到大幅度的提高，而不是糾纏于目前的股價是否被高估了20%或30%，因為股價可能持續(xù)“高估”數(shù)年直到等待價值追上價格，可能根本不會給格雷厄姆式投資者買入的機會。例如國內(nèi)的好多明星企業(yè)即便08年股災下來股價也沒有下降多少，05-06年前的“懵懂期”才是絕佳的機會。而當年巴菲特錯過賣出可口可樂的良機（稱已永久持股不賣）也告訴我們只有精明計算后的長期持有才是理性的長期投資，否則面臨的是“機會成本的復利效應”。過度高估時要考慮賣出大部分倉位（雖然這很難）---亢龍有悔，一定會出現(xiàn)打破美夢的事件，倉位上靈活管理和長期投資不矛盾。
掙大錢的關鍵是找到好企業(yè)，而后便是時間因素和倉位重量，必要的時間重倉出擊，而后持有到基本面變質(zhì)或市場逼你賣出為止。
---------------------------------------------------------------------------
芒格批評格雷厄姆：格雷厄姆使用的方法，我和沃倫都喜歡，但格雷厄姆方法在那個年代（30年代）適用，現(xiàn)在而言，如果一家企業(yè)陷入危機，資產(chǎn)負債表上的東西也會隨之消失。而且你無法完全撇開員工，將公司營運資本打包帶走。而且，目前類似格雷厄姆標準的“廉價股”也都消失了。
當你因為某項東西的價值低估而買入，在價格接近你認為的內(nèi)在價值時拋出，這太難了！
但，芒格還是對格雷厄姆提出的“市場先生”系統(tǒng)贊不絕口，他說：將市場剝離出來，作為一個每天都可能給你機會的人，這一點對巴菲特建立自己的體系太重要了。
芒格指出，格雷厄姆很少談及管理，他總是認為，管理中的信息常常被扭曲，容易誤導大眾。但芒格認為，正是能辨認出一些公司管理的優(yōu)勢和內(nèi)在動能，才能使得自己對于一些高出賬面價值2-3倍的公司做出更好的判斷：它們?nèi)钥赡苁潜坏凸赖摹?br>
芒格又提到一個非常重要的觀點：從長期來說，一只股票的回報率跟企業(yè)發(fā)展是環(huán)環(huán)相扣的，如果一家企業(yè)40年來的盈利一直是它資本的6%，那在長期持有40年后，你的年均收益率不會和6%有什么區(qū)別——即便你當初買的時候檢的便宜貨。如果該企業(yè)在20-30年間盈利都是資本的18%（芒格指的ROE），即便你當初出價過高，回報依然會令你滿意！芒格這個判斷得到過西格爾教授的數(shù)據(jù)支持，即便在1973年泡沫最高峰買入漂亮50股票的人，在20年后依然能超越市場，取得不錯的回報。但，這并不成為“任何價位下都可以買入偉大公司”的理由。
--------------------------------------------
芒格和巴菲特的演進，主要表現(xiàn)在兩個方面：并不是以價格大幅低估作為選擇投資對象的首要條件，而是首先強調(diào)自己可把握的，有較大概率成為偉大企業(yè)的公司。其次，并不過于強調(diào)對公司實體資產(chǎn)的考量，而是更多考慮自由的現(xiàn)金流情況以及沒有計算在內(nèi)的“商譽”（即護城河）。
注意到一點，芒格認為，后續(xù)仍需要對當初判斷的因素進行考察，因為所有因素都有可能發(fā)生變化。而且，最終這樣的評估過程并不是“數(shù)學計算”，而是哲學分析，通過這樣的分析和人生經(jīng)歷以及認知技能結合，最終形成一種“感覺”。
即便選擇出這樣的公司，芒格認為仍不急于買入，而是等待所謂的“觸發(fā)按鈕前的清單”，這些因素在“千鈞一發(fā)”的機會出現(xiàn)時，會大規(guī)模建倉，而不是小規(guī)模的試探。
-----------------------------------------------------------
到了20世紀70年代，巴菲特開始發(fā)現(xiàn)，格雷厄姆的投資方法----對任何便宜的股票進行分析和購買----其實并非理想的策略。巴菲特發(fā)現(xiàn)，那些平庸的企業(yè)其實很難具有可預期的收益。相比之下，內(nèi)部經(jīng)濟狀況較差的企業(yè)更是如此。盡管這樣的企業(yè)可能在某一段時間看起來有很好的市場前景，但激烈的商業(yè)競爭最終將大浪淘沙，使這些不具備長期盈利能力的企業(yè)無法實現(xiàn)價值增長。
他還發(fā)現(xiàn)，那些普通或者平庸的企業(yè)由于在市場中的表現(xiàn)差強人意，市場反過來對它們也缺乏關注的熱情，最終形成了一種慘淡的結果：其股票價格難以說明任何問題。巴菲特發(fā)現(xiàn)，即使市場能夠縮小其市場價格和預期內(nèi)在價值之間的差距，這樣的股票收益也微不足道，因為其收益是被限定在內(nèi)在價值和市場價格之間的。此外，資本利得稅也會從投資者的收益中劃走相當一部分。正是由于這種企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)濟狀況不佳，投資于這類企業(yè)就猶如坐上了一條哪里也去不了的小船。
巴菲特曾經(jīng)這樣描述格雷厄姆的投資策略：投資者以足夠低的價格買進了一家公司的股票，希望不久的將來能夠有積極的事件發(fā)生，使得該企業(yè)的財富不斷增長，從而保證投資者賣掉其股票時能夠獲得適當?shù)氖找?。這種足夠低的價格能夠提供一種安全邊際，投資者也因此避免了遭受長期的資金損失。
但巴菲特發(fā)現(xiàn)，許多事件將導致公司的財富無法增長，甚至適得其反，導致其財富不斷減少，從而使得投資者要么割肉賣出自己的股票，要么被深套而艱難支撐。此外，如果這種事情真的發(fā)生，資本利得稅的沉重負擔也會令投資者雪上加霜，很大一部分收益不得不被納稅所吞食。
巴菲特在這種投資方法中的重大發(fā)現(xiàn)就是：一個平庸的企業(yè)及其可能保持一種平庸的運營狀況，投資者在這種公司股票上的投資也往往平淡無奇，最初以低廉價格購買該股票的種種優(yōu)勢都將被偏低的投資回報所抵消殆盡。他深知，路遙知馬力時間的沖刷將會使那些優(yōu)秀的企業(yè)脫穎而出，而平庸的企業(yè)將逐漸淡出。
巴菲特同樣發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟狀況方面，優(yōu)秀的企業(yè)和平庸的企業(yè)截然不同。如果投資者買入了優(yōu)秀企業(yè)的股票，這些優(yōu)秀企業(yè)的價值將不斷擴展，相比之下，那些平庸企業(yè)則往往原地踏步，不能實現(xiàn)價值增長。巴菲特意識到，這種不斷擴展的價值最終將會推動股票市場價格的不斷上漲。這種優(yōu)秀企業(yè)價值擴展的現(xiàn)象還有另一個好處：如果價值持續(xù)增長，那么長期持有這種投資就比賣出更有意義。這樣一來，巴菲特就將資本利得稅的繳納延期至遙遠的未來，從而可以充分享受復利投資的豐厚回報了。
巴菲特喜歡用兩個例子來說明這一點，《華盛頓郵報》的例子就是其一。1973年，巴菲特花了9731000美元購買了大約1727765股《華盛頓郵報》的股票，此后他一直持有該股。到1997年，這筆投資已經(jīng)價值6億美元之巨。經(jīng)過24年時間，巴菲特在這項投資中獲得了相當于18.7%的年復利收益率。盡管巴菲特也承認，在長達24年中，《華盛頓郵報》的股票有時也會以高于其內(nèi)在價值的價格進行交易，但他仍然堅持持有這筆投資。之說以如此，是因為他知道這是一只好股，而要充分發(fā)揮復利投資的優(yōu)勢，就必須將其長期持有。他在蓋可保險（GEICO）的投資也與此類似。巴菲特于1972年購買了該公司價值約45713000美元的股票。到1995年，這筆投資的價值已經(jīng)增長到約1759594000美元。這樣算來，他獲得的年復利收益率約為17.2%。GEICO也就成為巴菲特所贊賞的又一家優(yōu)秀企業(yè)。
面對價值實現(xiàn)的問題，巴菲特開始意識到，格雷厄姆不分企業(yè)性質(zhì)，只圖便宜而購買任何股票的投資策略并不可取。于是，巴菲特將費雪和芒格的投資理論融入到自己的投資理念中，關注那些優(yōu)秀企業(yè)的擴展價值。
------------------------------------------------------
可口可樂在1986年將公司拆分成“可口可樂公司”和“Coca-ColaEnterprises（CCE）”后，其有形資產(chǎn)全部拆分到了CCE，而前者則完全為可口可樂的無形資產(chǎn)，偏好“收入流”。兩者雙雙上市后，經(jīng)過20多年的發(fā)展，如今的股價和收入比分別為3.5和0.4，分別漲了16倍和3倍。不難看出，資產(chǎn)結構的合理化安排，尤其是對企業(yè)無形資產(chǎn)的重視是多么的重要，這也正是巴菲特大量購買可口可樂公司股票的原因所在。
|
