(作者為渣打銀行(中國)有限公司金融市場部外匯交易主管傅慶)


　　最近人民幣兌美元匯率在銀行間市場出現(xiàn)連續(xù)漲停，其背后的主要原因是什么？

　　市場大多數(shù)人認為，一方面是由于中國經(jīng)濟基本面出現(xiàn)見底回升信號，比如我國貿(mào)易順差連創(chuàng)多年來新高，PMI重回50枯榮線之上等等；另一方面，全球風險偏好有所回升。我們完全同意上述觀點，但另外有一點不可忽視，即我們的市場成熟度尚且不夠，主要表現(xiàn)在可供選擇的套期保值產(chǎn)品單一，市場參與主體較少而且同質化，市場缺乏一定的投機力量作為潤滑劑。這就造成了目前市場容易形成羊群效應，而且流動性較差。根據(jù)我們觀察到的現(xiàn)象，近期人民幣匯率的持續(xù)漲停主要是因為市場的多次漲停板引起了一些企業(yè)的恐慌性買盤，從而形成惡性循環(huán)。這其中就有不少企業(yè)幾個月前聽信人民幣要貶值到6.5、6.6的謠言導致該結匯時不結匯而一直拖到現(xiàn)在。

　　對于市場非?？粗氐馁Q(mào)易順差問題，我們認為還需要更深層次地分析其到底是不是造成現(xiàn)在這個局面的主要原因。根據(jù)外管局上周公布的10月份銀行代客結售匯數(shù)據(jù)，企業(yè)貨物貿(mào)易項下的即期結售匯順差為117億美元，遠遠低于我國同期320億貿(mào)易順差數(shù)據(jù)，這跟以前企業(yè)貨物貿(mào)易結匯量遠遠大于貿(mào)易順差的情況不可同日而語，而且這還不包括一些進口商利用CNH購匯的數(shù)據(jù)；遠期簽約是凈售匯，這說明企業(yè)總體上對將來人民幣升值的預期不強烈；加之企業(yè)代客涉外收付款逆差53億美元，更說明至少現(xiàn)在中國沒有熱錢流入的問題。

　　再來看看遠期市場。目前1年期的遠期點基本上在偏離利率平價水平不遠處交易，這說明市場目前對稍長時間段內(nèi)人民幣的升貶值預期是相對均衡的。

　　最后，我們來看海外人民幣市場。CNH即期幾乎跟境內(nèi)水平一致，偏離很小。而NDF3個月以上期限處在升水位置，雖然有CNH遠期價格對其的拉動作用，但不可否認的是，目前海外市場對人民幣升值預期不強烈。

　　總之，從以上數(shù)據(jù)可以得出一個結論，當前企業(yè)結匯壓力并不大，連續(xù)漲停板主要還是市場情緒加上市場機制不完善導致的。當然，如果這種局面得不到改變的話，不排除這種市場情緒會改變未來的外匯供求關系。相信這并非貨幣當局愿意看到的結果。

　　那怎么理解貨幣當局容忍連續(xù)漲停呢？

　　我們的看法是：

　　1．過去大半年來央行明顯減少了對市場的干預，即使在人民幣貶值預期較強的6、7月份也是如此。現(xiàn)在央行應該還是延續(xù)這個思路，盡量讓市場自己來調(diào)整供求關系。從央行最近公布的資產(chǎn)負債表中可以看出，10月份央行的外匯占款只增加了10億元人民幣，表明央行在10月份幾乎沒有干預市場。我們認為，央行容忍人民幣漲停，并不意味著它容忍人民幣持續(xù)單邊升值。央行減少干預，并不等于完全不干預。我們看到，即使天天觸及漲停，但從11月以來人民幣總體升值幅度已經(jīng)明顯趨緩，11月至今才升值100點左右。因此貨幣當局不愿意看到人民幣形成單邊升值趨勢的態(tài)度非常明顯。

　　2．既然央行希望市場自己來調(diào)整供求關系，同時又不想大規(guī)模干預，應該是有一定依據(jù)和底氣的。外管局上周公布的《就近期外匯形勢答記者問》的主要思路就是近期人民幣匯率走強是市場情緒變化造成的，而市場情緒可能時好時壞并觸發(fā)國際資本流動的短期波動。同時，外管局對于國際收支和跨境資本流動的前景做出了“基本平衡”的判斷。在這樣一個結論面前，我們很難冀望貨幣當局容忍人民幣短期內(nèi)過分升值，同時不難推斷，貨幣當局擔心現(xiàn)在過分的干預可能會導致將來當市場情緒變壞時又會有反向干預的壓力?；厥讕讉€月前當市場情緒惡化時人民幣也曾觸及過跌停板，當市場情緒慢慢改善不知不覺中人民幣從6.4附近在短短3個月多已經(jīng)升了將近3%，這段升幅已經(jīng)大大超過了過去市場單邊升值時的幅度。我們的判斷是，貨幣當局在設定容忍度時定會參考這段歷史。

　　企業(yè)該如何應對當前的市場？

　　基于以上的分析和判斷，我們建議：

　　1．對于近期有付匯需要的企業(yè)可以在現(xiàn)階段購匯，應該是個不錯的時機。很難說這里一定是最低點，但底部可遇不可求；

　　2．對于收匯成本高高在上的企業(yè)，不妨等等看市場雙邊波動的機會。對于收付匯基本平衡而期限上略有錯配的企業(yè)，不建議采取先結匯后購匯以博取匯差的策略；

　　3．過去半年市場大幅雙邊波動給不少企業(yè)帶來了風險和教訓。隨著人民幣匯率彈性的加大，以及國內(nèi)外市場風險情緒的變化多端，建議企業(yè)不要隨市場情緒而跟風，而是采取以規(guī)避匯率風險為主的穩(wěn)健策略。