[世華財(cái)訊]近期關(guān)于高收益?zhèn)蚍Q“垃圾債券”的討論如火如荼。對(duì)于高收益?zhèn)捌浒l(fā)展，有幾點(diǎn)需要正確認(rèn)識(shí)：首先，我國(guó)目前已經(jīng)有高收益?zhèn)?，并非新事物；其次，“垃圾債券”并不“垃圾”，它?duì)拓寬中小企業(yè)融資渠道，完善債券市場(chǎng)具有重要意義；最后，高收益?zhèn)母唢L(fēng)險(xiǎn)決定了其發(fā)展的特殊性，國(guó)外經(jīng)驗(yàn)表明高收益?zhèn)鶓?yīng)面向機(jī)構(gòu)投資者，需依賴于較為成熟的市場(chǎng)環(huán)境，包括信用衍生品的發(fā)展和相關(guān)制度法規(guī)的完善。

高收益?zhèn)切庞玫燃?jí)低于投資級(jí)別的債券，又被稱為垃圾債券或投機(jī)級(jí)債券。根據(jù)國(guó)際三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)債券的信用等級(jí)劃分，低于Baa或BBB的債券為高收益?zhèn)?，有時(shí)也包括未被評(píng)級(jí)的債券。

我國(guó)目前尚未形成統(tǒng)一的對(duì)高收益?zhèn)脑u(píng)級(jí)定義，有機(jī)構(gòu)報(bào)告將AA級(jí)以下等級(jí)的債券統(tǒng)稱為高收益?zhèn)灿腥苏J(rèn)為應(yīng)以國(guó)際慣例即BBB級(jí)為界限。不過(guò)，即使以BBB級(jí)為界限，我國(guó)債券市場(chǎng)上也已出現(xiàn)了高收益?zhèn)徊贿^(guò)尚未形成一定的市場(chǎng)規(guī)模。例如，個(gè)別債券發(fā)行人在發(fā)行時(shí)雖在BBB級(jí)以上，但因償債能力的惡化，信用評(píng)級(jí)被調(diào)降到BBB級(jí)以下。還有一些結(jié)構(gòu)化的債券產(chǎn)品，其次級(jí)部分往往也是在BBB級(jí)以下。

與投資級(jí)債券相比，高收益?zhèn)哂腥齻€(gè)顯著的特點(diǎn)：信用風(fēng)險(xiǎn)較高、收益率較高、債券流動(dòng)性較低。這三個(gè)特點(diǎn)決定了高收益?zhèn)陌l(fā)展具有特殊性，其對(duì)市場(chǎng)環(huán)境的要求更高。考察國(guó)外高收益?zhèn)陌l(fā)展歷程，可為我們提供有益的經(jīng)驗(yàn)。

美國(guó)是高收益?zhèn)钠鹪吹兀瑫r(shí)也是高收益?zhèn)袌?chǎng)發(fā)展最為成熟的國(guó)家。美國(guó)高收益?zhèn)d起于上世紀(jì)70年代，自上世紀(jì)80年代初開(kāi)始，獲得爆炸式增長(zhǎng)，1984-1985年間，新發(fā)高收益?zhèn)_(dá)到140億美元，占據(jù)公司債券總發(fā)行量的22%。此后由于過(guò)度投機(jī)，高收益?zhèn)`約的概率明顯上升，市場(chǎng)迅速低迷。經(jīng)歷80年代的大起大落之后，市場(chǎng)恢復(fù)理性，同時(shí)相關(guān)制度得以建立，信用衍生品市場(chǎng)得以成熟，美國(guó)高收益?zhèn)袌?chǎng)逐步走向成熟。

歐洲債券市場(chǎng)最初只有少量的大而穩(wěn)定型的發(fā)行人，隨著市場(chǎng)的廣度和深度的顯著提高，風(fēng)險(xiǎn)度較高的中小企業(yè)也開(kāi)始發(fā)行債券。1999年開(kāi)始，歐洲高收益?zhèn)袌?chǎng)逐步發(fā)展，發(fā)行量逐年攀升。歐洲高收益?zhèn)袌?chǎng)發(fā)展的因素是多方面的，一是得益于歐洲貨幣的統(tǒng)一和經(jīng)濟(jì)整合，二是得益于歐洲債券市場(chǎng)一直以來(lái)的低違約率和低利率水平，三是得益于日益成熟的信用衍生品市場(chǎng)。

與歐洲類(lèi)似，亞洲高收益?zhèn)袌?chǎng)也起步較晚。近些年來(lái)，隨著亞洲經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的發(fā)展，全球資本對(duì)亞洲市場(chǎng)廣泛關(guān)注，同時(shí)在政府大力推動(dòng)直接債務(wù)融資市場(chǎng)，亞洲高收益?zhèn)袌?chǎng)開(kāi)始發(fā)展起來(lái)。國(guó)際私人銀行、區(qū)域性資產(chǎn)管理人、新興市場(chǎng)基金、美國(guó)高收益基金和對(duì)沖基金等機(jī)構(gòu)是亞洲高收益?zhèn)袌?chǎng)的主要投資者。

盡管上述國(guó)家和地區(qū)高收益?zhèn)袌?chǎng)發(fā)展經(jīng)歷各異，但具有一些普適性的特點(diǎn)，總體而言有幾條經(jīng)驗(yàn)可循：

首先，機(jī)構(gòu)投資者尤其是合格機(jī)構(gòu)投資者在高收益?zhèn)顿Y群體中占絕對(duì)主體地位。高收益?zhèn)囊粋€(gè)最重要的特征是信用風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，其市場(chǎng)的發(fā)展依賴于那些風(fēng)險(xiǎn)偏好型且風(fēng)險(xiǎn)管理能力強(qiáng)的機(jī)構(gòu)投資者的興起和活躍。

其次，高收益?zhèn)陌l(fā)展與金融市場(chǎng)的創(chuàng)新和深化息息相關(guān)。從歐美地區(qū)來(lái)看，高收益?zhèn)目焖侔l(fā)展，離不開(kāi)眾多金融創(chuàng)新產(chǎn)品的涌現(xiàn)，尤其是信用衍生品市場(chǎng)的壯大成熟。信用風(fēng)險(xiǎn)分散分擔(dān)機(jī)制的建立和完善，有力促進(jìn)了高收益?zhèn)袌?chǎng)的發(fā)展。要發(fā)展我國(guó)高收益?zhèn)袌?chǎng)，也需依賴于金融市場(chǎng)的創(chuàng)新和深化，尤其是信用風(fēng)險(xiǎn)分散分擔(dān)機(jī)制的完善。

最后，完善的制度法規(guī)和良好的執(zhí)行環(huán)境，是高收益?zhèn)袌?chǎng)得以健康快速發(fā)展的重要條件。規(guī)范債券發(fā)行、交易、信息披露、違約等方面的一系列法規(guī)制度，明確了債券市場(chǎng)參與者的相關(guān)權(quán)利和義務(wù)，為債券持有人的權(quán)利保護(hù)提供了重要制度保障。而良好的信用環(huán)境及制度的有效執(zhí)行，則切實(shí)維護(hù)了投資者的權(quán)益，為高收益?zhèn)袌?chǎng)的發(fā)展構(gòu)筑堅(jiān)固的發(fā)展平臺(tái)。(交易商協(xié)會(huì) 谷小青 陳珊)

(劉樹(shù)棟 編輯)