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凈資產(chǎn)收益率：財務分析的核心與主線
2008/6/18/07:10 來源：價值中國 作者：張羊 按照巴菲特的觀點，判斷一家企業(yè)獲利能力高低的最佳指標是凈資產(chǎn)收益率。通過下面的分析我們會發(fā)現(xiàn)，凈資產(chǎn)收益率既是財務分析的出發(fā)點，也是始終貫穿財務分析的一個主線。以這一指標為起點，層層遞推，就能得到揭示企業(yè)經(jīng)營狀況的其他指標工具。
凈資產(chǎn)收益率指標的含義及其分解 凈資產(chǎn)收益率是企業(yè)凈利潤與股東權益的比率。用公式表達就是： 凈資產(chǎn)收益率＝凈利潤/股東權益 這個公式告訴我們，股東每投入一元錢，經(jīng)過企業(yè)經(jīng)營之后，每年能為股東帶來多少錢的收益。 把這一公式予以分解，我們還可以得出公司凈資產(chǎn)收益高低的決定和制約因素。 凈資產(chǎn)收益率＝凈利潤/股東權益＝（凈利潤/總資產(chǎn)）×（總資產(chǎn)/股東權益） 式中，凈利潤/總資產(chǎn)被稱為總資產(chǎn)收益率，總資產(chǎn)/股東權益被稱為財務杠桿。進一步細分，總資產(chǎn)收益率也可以分為兩部分，公式為： 凈利潤/總資產(chǎn)＝（凈利潤/銷售額）×（銷售額/總資產(chǎn)） 式中，凈利潤/銷售額是銷售利潤率；銷售額/總資產(chǎn)是總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。 綜上所述，我們可以把凈資產(chǎn)收益率表述為三個比率乘積。公式為： 凈資產(chǎn)收益率＝銷售利潤率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×財務杠桿 我們看到，企業(yè)獲利能力的高低受制于三個基本因素：銷售利潤率，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和財務杠桿。企業(yè)較高的獲利水平或是來自于高的銷售利潤率，或是來自于高的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，或是較高的財務杠桿，當然也許是三者兼有。 銷售利潤率 銷售利潤率又叫主營業(yè)務利潤率，該項指標的高低反映了企業(yè)經(jīng)營能力的盈利能力和經(jīng)理人員經(jīng)營管理的效率。反映企業(yè)銷售利潤率高低的指標主要有： 銷售毛利潤率＝（銷售收入－銷售成本）/銷售收入 銷售凈利潤率＝凈利潤/銷售收入 毛利潤率的高低主要受兩個因素的制約：一是企業(yè)的產(chǎn)品或服務在市場上應得的價格溢價；二是企業(yè)采購和在生產(chǎn)過程中的效率。企業(yè)產(chǎn)品或服務應得的溢價受競爭程度和產(chǎn)品獨特程度的影響。按照巴菲特的觀點，擁有特許經(jīng)營權的企業(yè)，由于其產(chǎn)品的市場需求量大，市場替代程度低，這樣的企業(yè)常?？梢酝ㄟ^提高產(chǎn)品售價而獲得較高的利潤。企業(yè)的采購成本與這家企業(yè)在行業(yè)中的地位密切相關，企業(yè)的行業(yè)地位重要，它在材料供應商的眼里也會舉足輕重，在與供應商的市場談判中就會占據(jù)主動，并能以較低的優(yōu)惠價格購進所需要的材料。當企業(yè)的采購成本比競爭對手低而生產(chǎn)過程中的運營效率又高于競爭對手時，企業(yè)的銷售成本就能保持較低的水平。
較高的毛利潤率水平并不意味企業(yè)凈利潤率水平也一定較高。與同行業(yè)的其他企業(yè)相比，如果一家企業(yè)的毛利潤率較高，而凈利潤率卻讓人大失所望，那么很可能是由于以下幾個原因造成的：一是企業(yè)的“三費”過高；二是企業(yè)的投資收益出現(xiàn)巨額虧損；三是營業(yè)外收支負值過大。
總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是企業(yè)資本收益率的第二個動因。既然企業(yè)進行了大量的資產(chǎn)投資，如何有效地加以利用就成了企業(yè)整體獲利能力地關鍵。通過對企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率地分析可以讓投資者正確評估上市公司投資管理地效率。 對企業(yè)資產(chǎn)的管理主要包括兩個領域：一是營運資金的管理；二是長期資產(chǎn)的管理。 營運資金是企業(yè)的流動資產(chǎn)與流動負債的差額，對營運資金進行分析時著重點是應收賬款，應付賬款和存貨。應收賬款的數(shù)量取決于企業(yè)的銷售政策；產(chǎn)品工藝過程和生產(chǎn)特點決定了企業(yè)的最佳存貨水平；應付賬款是企業(yè)營運資金的一項來源，其高低一般取決于行業(yè)內(nèi)傳統(tǒng)的付款方式和企業(yè)在進貨中談判地位。 衡量企業(yè)營運資金管理效率的指標除了前面提到的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率外，通常還要用到以下幾個指標： 流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率＝銷售額/流動資產(chǎn) 營運資金周轉(zhuǎn)率＝銷售額/（流動資產(chǎn)－流動負債） 應收賬款周轉(zhuǎn)率＝銷售額/應收賬款 存貨周轉(zhuǎn)率＝銷售成本/存貨 應付賬款周轉(zhuǎn)率＝銷售成本/應付賬款 流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和營運資金周轉(zhuǎn)率用于說明公司每投入一元錢作為流動資產(chǎn)和營運資金產(chǎn)生的銷售回報。 應收賬款，存貨和應付賬款周轉(zhuǎn)率表明公司將錢投入到營運資金的這三個組成部分后，各自產(chǎn)生的效果。 企業(yè)的長期資產(chǎn)中能對銷售直接做出貢獻的土地，廠房和機器設備，構成了固定資產(chǎn)的主要組成部分。在土地，廠房和機器設備等固定資產(chǎn)方面每投入一元錢所產(chǎn)生的銷售額由下面的比率來測定： 固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率＝銷售額/固定資產(chǎn) 上述指標綜合反映了企業(yè)經(jīng)營的存貨管理水平和對客戶授信的管理水平等資產(chǎn)管理的重要指標，投資者通過對這些比率的分析就可以對企業(yè)在資產(chǎn)管理方面的效率有較清晰的認識。 財務杠桿比率 財務杠桿使企業(yè)能夠控制大于自己權益資本的資源。對于上市公司來說，財務杠桿是一把雙刃劍。如果投資回報率高于負債成本，財務杠桿的增加就會提高企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率；相反，如果企業(yè)不能按時還本付息就面臨財務危機的威脅。 投資者在評價企業(yè)的借債時，要注意一下幾個問題：公司是否負債過度?公司的借款成本是否過重，是否冒著可能的財務危機和經(jīng)營靈活性下降的風險？舉債資金是投資于流動資金，還是用于固定資產(chǎn)支出？這些資金是否有利可圖？ 對企業(yè)財務杠桿是否合理的評價可以從短期償債能力和長期償債能力兩個方面進行。較高的毛利潤率水平并不意味企業(yè)凈利潤率水平也一定較高。與同行業(yè)的其他企業(yè)相比，如果一家企業(yè)的毛利潤率較高，而凈利潤率卻讓人大失所望，那么很可能是由于以下幾個原因造成的：一是企業(yè)的“三費”過高；二是企業(yè)的投資收益出現(xiàn)巨額虧損；三是營業(yè)外收支負值過大。 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是企業(yè)資本收益率的第二個動因。既然企業(yè)進行了大量的資產(chǎn)投資，如何有效地加以利用就成了企業(yè)整體獲利能力地關鍵。通過對企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率地分析可以讓投資者正確評估上市公司投資管理地效率。 對企業(yè)資產(chǎn)的管理主要包括兩個領域：一是營運資金的管理；二是長期資產(chǎn)的管理。 營運資金是企業(yè)的流動資產(chǎn)與流動負債的差額，對營運資金進行分析時著重點是應收賬款，應付賬款和存貨。應收賬款的數(shù)量取決于企業(yè)的銷售政策；產(chǎn)品工藝過程和生產(chǎn)特點決定了企業(yè)的最佳存貨水平；應付賬款是企業(yè)營運資金的一項來源，其高低一般取決于行業(yè)內(nèi)傳統(tǒng)的付款方式和企業(yè)在進貨中談判地位。 衡量企業(yè)營運資金管理效率的指標除了前面提到的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率外，通常還要用到以下幾個指標： 流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率＝銷售額/流動資產(chǎn) 營運資金周轉(zhuǎn)率＝銷售額/（流動資產(chǎn)－流動負債） 應收賬款周轉(zhuǎn)率＝銷售額/應收賬款 存貨周轉(zhuǎn)率＝銷售成本/存貨 應付賬款周轉(zhuǎn)率＝銷售成本/應付賬款 流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和營運資金周轉(zhuǎn)率用于說明公司每投入一元錢作為流動資產(chǎn)和營運資金產(chǎn)生的銷售回報。 應收賬款，存貨和應付賬款周轉(zhuǎn)率表明公司將錢投入到營運資金的這三個組成部分后，各自產(chǎn)生的效果。 企業(yè)的長期資產(chǎn)中能對銷售直接做出貢獻的土地，廠房和機器設備，構成了固定資產(chǎn)的主要組成部分。在土地，廠房和機器設備等固定資產(chǎn)方面每投入一元錢所產(chǎn)生的銷售額由下面的比率來測定： 固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率＝銷售額/固定資產(chǎn) 上述指標綜合反映了企業(yè)經(jīng)營的存貨管理水平和對客戶授信的管理水平等資產(chǎn)管理的重要指標，投資者通過對這些比率的分析就可以對企業(yè)在資產(chǎn)管理方面的效率有較清晰的認識。 財務杠桿比率 財務杠桿使企業(yè)能夠控制大于自己權益資本的資源。對于上市公司來說，財務杠桿是一把雙刃劍。如果投資回報率高于負債成本，財務杠桿的增加就會提高企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率；相反，如果企業(yè)不能按時還本付息就面臨財務危機的威脅。 投資者在評價企業(yè)的借債時，要注意一下幾個問題：公司是否負債過度?公司的借款成本是否過重，是否冒著可能的財務危機和經(jīng)營靈活性下降的風險？舉債資金是投資于流動資金，還是用于固定資產(chǎn)支出？這些資金是否有利可圖？ 對企業(yè)財務杠桿是否合理的評價可以從短期償債能力和長期償債能力兩個方面進行。
短期償債能力分析
短期償債能力比率反映的是企業(yè)償還一年內(nèi)到期的債務的能力。常用的分析指標包括流動比率，速動比率，現(xiàn)金比率和經(jīng)營活動現(xiàn)金流量比率。四者的計算公式如下： 流動比率＝流動資產(chǎn)/流動負債 速動比率＝（流動資產(chǎn)－存貨）/流動負債 ＝（現(xiàn)金＋短期投資＋應收賬款）/流動負債 現(xiàn)金比率＝（現(xiàn)金＋短期投資）/流動負債 經(jīng)營活動現(xiàn)金流量比率＝經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量/流動負債 這里的流動資產(chǎn)通常包括現(xiàn)金，有價證券，應收賬款和存貨；流動負債包括應付賬款，短期應付票據(jù)，當前到期的長期債務，應付所得稅和其他應付費用。 流動比率反映了企業(yè)的短期債務在多大程度上可以由相應時期內(nèi)預計可轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的資產(chǎn)來補償。從理論上來講，流動比率大于1，表示企業(yè)能夠用其流動資產(chǎn)償還其流動負債。但是，由于存貨的流動性在各項流動資產(chǎn)中最低，而且在清算時，這部分資產(chǎn)最可能發(fā)生虧損。所以用流動資產(chǎn)減去存貨后的凈值與流動負債之比計算的速動比率，在衡量企業(yè)短期償債能力上就顯得更為可靠。但是速動比率也有個假設，那就是企業(yè)的應收賬款可以不停的流動，全部應收賬款都可以按期收回。但這種假設是以客戶都存在良好的信用為前提的?，F(xiàn)實生活中，客戶違約是難免的，所以只考慮現(xiàn)金和有價證券的現(xiàn)金比率能夠較好的反映企業(yè)緊急情況下償還其流動負債的能力。 企業(yè)經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是企業(yè)獲得利潤的源泉，但上市公司中，處于高速增長期的企業(yè)，其經(jīng)營活動中難以產(chǎn)生大量的現(xiàn)金流量，所以經(jīng)營活動現(xiàn)金流量比率用來衡量處于成熟期的企業(yè)較為妥當。 長期償債能力分析 公司的融資政策在很大程度上決定了其財務杠桿率的高低。公司在上新項目時，所需資金可以通過發(fā)行股票也可以通過債務融資的方式來解決。債務融資對企業(yè)的好處是顯而易見的，如債務融資支付的利息可以計入財務費用沖減稅前收入，直接起到避稅作用；借債所固有的還本付息壓力可以促使經(jīng)營者更為謹慎有效地使用借款資金。但是過度舉債會對股東權益帶來損害。如果一個公司由經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量變動較大，資本性支出又難以預測，它最好側(cè)重于依靠股票融資的方式，否則，就有可能面臨債務到期無力償付的危機。不僅如此，有時企業(yè)在借債時還要被迫接受債權人提出的附加條款，這些附加條件有時會嚴重束縛經(jīng)理人員的行動自由，并可能降低公司的盈利能力。衡量企業(yè)長期負債是否適度，常用的指標有： 負債權益比率＝總負債/股東權益 付息能力比率＝（凈收入＋利息支出＋稅金支出）/利息支出(以收入為基礎) 付息能力比率＝（經(jīng)營性現(xiàn)金流量＋利息支出＋稅金支出）/利息支出(以現(xiàn)金為基礎) 負債權益比率就是人們常說的財務杠桿率，它是與凈資產(chǎn)收益率相關的三大比率之一。 |
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